投资要点
　　2024 年利润超出此前预告
　　24 年收入130.74 亿港元（同比+10.5%，下同），归母净利润8.54 亿港元（+42.6%），此前公司盈利预告中为利润增幅不低于30%，表现超预期。其中24H2 收入同增6.8%、利润同增48%。24 全年毛利率10.54%（+1.34pct），其中H1/H2 毛利率分别提升1.45/1.08pct。
　　烟叶进出口：结构上移、毛利提升
　　1）烟叶进口收入82.54 亿港元（+2.2%），数量11.2 万吨（-4.5%），量减但ASP提升，毛利率达10%(+0.93pct)，系24 年到港的毛利率较高的巴西烟叶类占比有所提升，且整体产品单价提高。
　　2）烟叶出口收入20.62 亿港元（+24.8%），数量为8.35 万吨（+18.4%），量价齐升，毛利率4.07%（+1.34pct），定价策略优化、对上下游议价能力提升。
　　卷烟出口：经营区域拓展、自营占比提升
　　24 年出口卷烟收入15.74 亿港元（+30.2%），数量33.4 亿支（+19.1%），毛利率17.63%（+4.06pct），得益于：1）经营区域扩大、拓宽了有税业务并引进了新产品；2）着重发展自营业务，提高其规模与占比。
　　巴西业务&新型烟草出口
　　1）24 年CBT 出口烟叶收入10.5 亿港元（+37%，中国以外区域），数量为3.16万吨（-2.4%），毛利率为17.51%（-0.9pct）。该项业务在销量下滑下实现营收和毛利增长的原因主要为：1）单价较高的成品片烟的销量及占比大幅增长；2）巴西烟叶类产品整体的销售单价提升。
　　2）24 年新型烟草制品出口收入1.35 亿港元（+4.0%），数量7.62 亿支（+12.5%），毛利率5.2%（+0.8pct），挖掘渠道增量空间、丰富产品组合。
　　25 年经营展望
　　公司继续坚持资本市场运作和国际业务拓展平台的战略定位，主动寻找、筛选及跟踪优质标的，适时开展投资并购，内生增长方面聚焦盈利能力提升（通过供应链协同、产品组合优化等）、扩大卷烟/CBT/新烟的经营区域。
　　盈利预测与估值
　　烟草出海进行时，中烟香港作为稀缺平台、产业整合者充分受益，关注公司内外驱动业绩增长，持续推荐！我们预计公司2025-2027 年收入分别为144 亿、158 亿、172 亿港元，同比增速分别为10%、9%、9%，归母净利润9.58 亿、10.95 亿、12.36 亿港元，同比增速分别为12%、14%、13%，对应PE 分别为17.95X、15.69X、13.91X，考虑公司稀缺性凸显，且各业务的成长曲线向好，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　整合进度不及预期，原料大幅涨价