事项：
　　2024 年6 月18 日，众安国际科技（ZA Tech）宣布完成3500 万美元A 轮融资，并正式更名为Peak3。本轮融资由欧洲大型私募股权投资公司殷拓集团（EQT）领投，摩根大通担任独家财务顾问。
　　评论：
　　ZA Tech 获投，彰显公司投资价值。2023 年，众安在线出售众安国际相关股权，众安国际（包括科技分部下的国际科技输出业务ZA Tech、银行分部ZABank 以及其他分部下的ZA Life 业务）不再为公司的附属公司，并入账列为合营公司。在此背景下，众安国际相关业务发展将具备更大的灵活性，同时在投融资方面更具自主性。本次融资的顺利完成，或体现了市场对ZA Tech 业务模式和增长潜力的认可。
　　头部互联网财险公司，核心业务奠定盈利基础。公司为头部互联网财险公司，核心业务保持高增。2023 年，公司总保费规模为295.01 亿元（同比+24.7%），实现保险服务收入275.21 亿元（同比+24.2%）。从结构来看，2023 年四大保险板块健康生态、数字生活、消费金融、汽车生态总保费规模分别为98.06/125.63/55.51/15.80 亿元，同比分别+9.2%/+41.6%/+22.5%/+24.7%。2023年承保综合成本率95.2%（同比+1.0pct）。公司积极推进自营渠道建设，2023年自营渠道总保费76.14 亿元（同比+31.0%），占总保费比重同比+1.3pct 至25.8%。向前展望，我们持续看好公司自营渠道建设与业务结构优化对保险板块四大生态业绩的潜在推力。
　　科技与银行板块：打造第二增长曲线，盈亏平衡或将逐步实现。
　　（1）国际科技输出：轻资产运营模式，深耕保险科技领域。
　　领先的保险核心系统SaaS 服务提供商。国际输出业务通过ZA Tech 展业，总部位于新加坡。针对保险公司和互联网公司两大用户，现已形成Graphene（分布式保险核心系统）、Nano（轻量级保险核心系统）及Fusion（低代码保险分销解决方案）等差异化解决方案。2023 年，ZA Tech 科技输出收入达到人民币3.25 亿元（同比+8%），其中可持续收入占比达到51%，毛利率提升至46%（同比+6pct）。2023 年，科技分部（包括国内、国际业务）亏损4.68 亿元，亏损同比进一步走扩。
　　ZA Tech 更名为Peak3，显示对科技能力的重视。据媒体，众安国际科技CEO宋玄壁对“Peak3”的意义做了如下解读：Peak3 不仅象征着人工智能、云计算和大数据这三大科技高峰，同时强调了公司为客户提供的三大核心价值，即引领行业的持续创新能力、卓越高效的运营管理能力以及稳固可靠的基础架构支持。我们认为，公司将持续增强在保险科技领域的技术实力、产品力及客户服务能力。
　　海外市场版图不断扩张。客户扩张动能强劲，现已覆盖香港、东南亚、日本和欧洲等各大市场，包括AIA、Generali、SOMPO 等头部保险机构。以此轮融资为契机，公司将加速在欧洲、中东和非洲地区的扩张发展。
　　（2）银行板块：香港8 家持牌虚拟银行之一，先发优势显著。
　　ZA Bank 为香港首家虚拟银行，目前主要针对零售和SME 两类客户。2019年3 月，ZA Bank 获香港金管局发布的首批虚拟银行牌照；2020 年3 月ZABank 在中国香港正式开业。从目前的业务范畴来看，主要可分为：1）针对零售客户，除传统银行产品和服务外，亦完善理财、保险、外汇等服务功能，并上线基金投资业务和美股交易业务；2）针对中小微企业（SME）客户提供服务，最快2 小时可完成开户。监管方面，虚拟银行须遵守适用于传统银行的同一套监管规定，但通常不设立实体分行。
　　业务规模领先，亏损有所收窄。盈利能力方面，2023 年ZA Bank 实现净收入（净利息收入、手续费及佣金、其他金融工具的净收益及其他收入之和）/净利润分别为3.66 亿港元/-3.99 亿港元，净亏损率同比收窄85.6pct 至109.1%，主要受益于业务质量及运营效率提升、规模效应逐步显现。资产质量方面，截至2023 年末，存款/贷款余额分别约117 亿港元/54.3 亿港元，存贷比为46.4%，成为香港首家客存款突破100 亿港元的虚拟银行。叠加贷款产品日趋丰富，带动净息差由2022 年的1.84%提升至2023 年的1.94%。展望未来，净亏损自2021 年逐年收窄，盈亏平衡的目标或将逐步实现。
　　营销能力优异，驱动渗透率快速提升。针对储蓄卡产品，公司以多样化的营销手段优化用户体验、提升用户忠诚度，包括但不限于消费返现机制、“百万劲抽”抽奖活动及各类商户优惠券，推动用户规模持续增长。截至2023 年8 月31 日，卡用户数量已经突破70 万人。从结构上看，截至2023 年末，ZA Bank的零售客户在港成年人中的渗透率达10%，在18-29 岁人口中的渗透率约25%，位居香港虚拟银行领先行列。
　　进军财富管理赛道，打造香港一站式金融理财平台。ZA Bank 于2022 年1 月成为香港第一家获得证券及期货事务监察委员会颁发第1 类受规管活动（证券交易）牌照的虚拟银行。于2022 年8 月正式推出投资基金服务，并与Invesco、安联投资以及摩根资产管理等国际顶级基金管理公司合作，成功上线超过100多款投资基金产品；截至2023 年12 月31 日，零售用户的AUM 达接近10 亿港元。后续于2024 年推出了美股交易服务，用户通过ZA Invest 买卖美股。根据ZA Bank 年报，2023 年代理业务佣金收入为0.13 亿港元（同比+43%）。
　　Banking for Web3 战略正在进行时，探索虚拟资产领域。2023 年4 月，ZABank 提出“Banking for Web3”愿景，截至2023/12/31 已为80 多家Web3 公司提供基本商业银行服务，包括OKX 香港等客户。此外，公司为香港持牌虚拟资产交易平台（VATP）担任结算银行，提供便捷的法币提存服务。现已成为本地持牌虚拟资产交易平台HashKey 和OSL 的银行合作伙伴，并正探索为零售投资者提供通过ZA Bank App 使用法币买卖虚拟资产的服务。
　　从香港虚拟银行竞争情况来看，仅Mox 一家体量与ZA Bank 接近。目前香港市场上持牌虚拟银行共8 家，其背后股东主要包括头部互联网公司、外资金融机构以及金融科技公司。从2023 年的经营指标来看，ZA Bank 的客户存款规模位居榜首。Mox 与ZA Bank 体量较为接近，为渣打银行旗下数字银行，于2020 年9 月在香港推出相关服务。2023 年Mox 实现利息净收入4.35 亿港元，但亏损达7.37 亿港元，对比2022 年继续走扩，亏损高于ZA Bank。截至2023年底，客户数目达到52.3 万人，不及ZA Bank。
　　投资建议：ZA Tech 获投体现了市场对其长期价值的认可。公司传统业务保险板块四大生态各具特色，驱动保费高增，奠定盈利基础。科技、银行板块虽仍处于亏损状态，但多指标全面改善，值得关注。ZA Bank 在香港虚拟银行市场已具备一定的先发优势，国际科技输出业务正实现产品和获客的新突破，预计盈亏平衡将逐步实现。展望未来，看好公司自营渠道建设对保险板块四大生态业绩持续性的潜在推力，科技、银行板块或打造第二增长曲线。由于公司出于稳健发展考虑主动控制消费金融生态增速，我们下调2024-2026 年EPS 预测值为0.6/0.8/0.8 元（2024-2026E 原值为0.8/1.0/1.2 元），BPS 预测值为14.4/15.4/16.5 元（2024-2026E 原值为14.6/15.9/17.3 元）。给予公司2024 年PB估值为1.5x，对应2024 年目标价为23.28 港元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：监管变动、权益市场波动、公司业务拓展不及预期。