盛业资本有限公司（简称：盛业资本，股份代号：6069.HK），成立于2013年，是一家聚焦产业的供应链金融科技平台。2017年7月6日于香港中小板上市，2019年10月24日转至主板，成为中国内地首家在港交所主板上市的商业保理企业。公司控股股东为董事会主席董志锋，持股59.52%。公司2Q21末累计资产管理规模1150亿，自2017年起年复合增长率78.3%。数字金融解决方案贡献最多营业收入，其中包括净利息收入和担保费用。客户主要是能源、建筑及医疗行业的国有企业及大型企业的中小企业供应商。第二大收入来源是出售保理资产，赚取出售价格与账面价值的差价作为收益。二者合计占比超过90%。公司主要机构股东包括淡马锡旗下兰亭投资、中国太平及美国泰山投资控股等。截至11月12日南向资金持股占股本比例为9.23%。
　　投资建议 中国宏观经济增长之下，中小微企业面临融资需求缺口。尽管第三方商业保理在整体保理市场中份额不及银行和集团附属保理公司，但未来增速较高。Frost &Sullivan预计2019-2024年商业保理业务量年复合增速为13.1%。政策方面，2019年《关于加强商业保理企业监督管理的通知》和2020年《民法典》，在进一步细化监管的同时，也降低了政策不确定性带来的风险，为保理市场的进一步发展、保理企业的规范经营以及保理业务的依法开展奠定了强有力的政策环境。
　　①我们认为公司的核心优势在于，扎实产业理解，聚焦能源、基建、医疗三大领域的核心企业（主要是央企国企），结合科技手段，高效收集供应商的实时经营数据，与央行征信数据交叉验证，公司内部自成立起就建立了多层次风控组织架构，全面形成了有效的风控机制，收获优异的资产质量，2017-2019零不良，2Q21不良较2020年末下降23bp至0.37%，降低减值损失贡献利润。②在此基础上，公司得以寻求多方资金支持，以提升保理资产规模增速。我们预计保理资产日均余额（含平台撮合业务）2021-2023年年复合增速约30%。在表内，公司获得多方债权类和股权类的资金支持，为供应商提供数字金融解决方案。平台业务资金合作方从2019年的29家增加到2Q21的62家。我们认为未来平台业务占比将继续提升。同时，我们认为与地方政府成立联营公司开展保理业务的模式有进一步推广的可能性。③供应链科技服务有望开辟新收入来源，公司在智慧工地和医院SPD方面为客户提供软件和硬件方面的增值服务，助力客户降本增效。同时公司参股相关领域的领先SaaS企业，为数字金融解决方案和平台业务提供获客机会，并更多积累行业经营数据，实现不同业务间的高度协同。
　　盈利预测
　　我们预测公司2021-2023年归母净利润分别为3.06亿元、3.89亿元和5.06亿元，增速分别为-7.1%、27.1%和30.0%。2021-2023年EPS分别为0.32元、0.41元和0.53元。
　　估值
　　我们选取在港股上市的联易融科技（9959 HK）作为可比公司。联易融科技是一家中国领先的供应链金融科技解决方案提供商。根据彭博一致预期，联易融科技2022年PE为29x，考虑到盛业资本与联易融科技在市值规模和资产规模方面的差异，我们给予盛业资本2022年PE 22x，得到合理价值为Rmb9.0元，对应2022年PB 2.2x。按CNY/HKD汇率1.2215转换，得到目标价HKD11.0元。首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　风险
　　保理资产规模增长不及预期；资产质量不及预期；监管进一步压低小微贷款融资利率，进一步收紧助贷政策