事件
盛业2022 年上半年，公司经调整营业收入（扣除融资成本）同比增长7.6%，归母净利润同比增长4.7%。
点评
数字金融解决方案中的净利息收入不及预期，主要因为借款余额大幅超出预期。利息收入同比增长51.9%，基本符合我们的预期。但融资成本同比增长134.5%，大幅超出我们之前的预测同比+12.9%，主要因为日均借款余额较2021 年增长109.8%，远超此前的预测+15.0%。公司杠杆率（总负债/总权益）从去年同期的0.75x 上升至1.33x.
保理资产规模增速比预期更为乐观，未来增长潜力源于行业拓展以及复制拓展国资合作。保理资产（含自有资金以及普惠撮合）日均余额较上年末增长36.1%至82.7 亿元，与我们此前预计的全年40%的增速相比，更为乐观。保守预计，我们认为保理资产日均余额很有可能超过90 亿元，对应全年增速约48%。
其中，自有资金放款保理资产日均余额较上年末增长48.9%至66.3 亿元，平台普惠撮合日均余额较上年末增长1.1%至16.4 亿元。自有资金放款占比的提升，主要因为2021 年末无锡国金并表。我们预计基建行业对保理资产的增长起到了最重要的推动作用。同时，公司在聚焦基建、能源、医疗行业的基础上，也已经在储备拓展其他行业数字金融服务的数据和能力。未来如果盛业与国资合作能进一步拓展，复制其与无锡国金的合作模式，保理资产规模增长有望保持高增长。
净利差优于预期源于良好的融资成本管控能力，措施包括拓展资金合作方，借力国资合作方。公司净利差同比下降10bp 至3.20%。日均保理资产收益率同比降幅（同比-80bp 至8.80%）超过借款利率的降幅（同比-10bp 至3.20%）。此前我们预期净利差同比下降约20bp，差距在于公司控制融资成本的能力优于预期。与2021 年末相比，公司新增5 家资金合作方至91 家。在资金合作的银行中，我们发现盛业不断拓展合作方的类别，从城商行拓展至国有大行，进而拓展至外资银行。同时，与无锡国金这样的国资合作，也有助于盛业降低整体资金成本。
出售供应链资产的收益同比下降28.0%，逊于预期。这部分收益的减少主要由于供应链资产的转让收益率及已出售供应链资产总额均减少所致。
平台服务收入同比增长26.1%。即便考虑到无锡国金并表对日均余额的影响，我们发现平台化服务费率同比提升42bp，较2021 年全年提升91bp 至3.37%，披露的资产质量指标改善明显。与2021 年末相比，亏损供应链资产比例下降19bp 至0.10%，观察名单供应链资产比例下降101bp 至1.38%。我们建议投资者关注公司未在年中报中披露的展期率指标。
风险：保理资产规模增长不及预期，成本管控不及预期，资产质量不及预期。