推荐逻辑：短期看库存见底，中期看NIKE 改善短期来看，公司有望在本财年末（25 年2 月底）实现库存改善；中期来看，NIKE 更换新CEO 后，未来有望在跑步和户外发力、迎来拐点，阿迪则延续复苏态势；长期来看，公司作为强渠道商、具备优质的合作伙伴、终端门店结构持续优化，数字化转型带动线上销售，以及公司具有高分红属性。我们预计FY25-27 公司收入分别为268.17/286.82/307.26 亿元，同比增长-7.3%/7.0%/7.1%，归母净利润分别为13.99/16.44/19.24 亿元，同比增长-36.8%/17.6%/17.0%，对应FY25-27 年EPS 为0.23/0.27/0.31 元，25 年3 月3 日公司收盘价3.47 港元对应PE为14.3/12.2/10.4X（1 港元=0.93 元人民币）， 股息率12.81%，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　竞争优势：与主力品牌深度绑定，渠道资源广、运营能力强
　　（1）与主力品牌深度绑定，合作品牌广度持续提升；（2）渠道资源广，运营能力强；（3）会员制度不断完善，强化会员粘性；（4）数字化赋能运营。从财务表现上，在店数、库存周转、盈利能力等方面好于宝胜，但店效仍有提升空间。
　　成长驱动：核心驱动来自库存周期+两大品牌流水（1）分季度来看，自然年22Q3、23Q2、23Q4 滔搏收入表现好于品牌表现，受益于库存改善；23Q1、23Q3 以及24 全年则由于库存高企、公司处于去库存中，收入表现弱于品牌。（2）阿迪自18Q4-23Q3 经历5 年去库存， 23Q3 迎来拐点，主要受益于去库存以及Samba、Gazelle、Country 等复古风系列回归、23 年初更换CEO 后加大本土化战略从而对国内三四线渠道加大重视、拓宽户外品类、加强品牌营销，目前复苏仍在延续。（3）NIKE 自22Q3-23Q3 经历1 年去库存，但此后虽然去库存完成，需求端仍较疲弱，主要由于自身折扣收窄的同时同行在打折、生活类产品销售低于预期。目前NIKE 目前仍处于去库存之中，但FY25Q2（自然年24Q4）降幅收窄、未来有望在更换CEO、发力跑步和户外以及女性市场，平衡高性能类和生活方式类产品后在2025 年下半年迎来再改善。
　　风险提示
　　合作品牌特殊舆论事件影响零售表现，终端消费不及预期，新品牌合作不达预期，合作国际品牌恢复不及预期。