本报告导读：
　　FY26H1 滔搏主力品牌收入降幅收窄，毛利率企稳，费用管控良好。公司维持本财年指引不变，通过深化全渠道运营、加深合作伙伴关系提升生意质量、为未来蓄势。
　　投资要点：
　　盈利预测与估 值：公司夯实主力品牌运营，加快对细分景气赛道布局，精细化发展全域零售，优化运营效率，现金流充沛，保持行业领先派息水平。我们预计FY2026/27/28 公司归母净利润分别为13.1/15.2/18.0 亿元，给予FY2027 PE 15X，按照1 港元=0.92 人民币换算，对应目标价3.99 港元/股，维持“增持”评级。
　　FY26H1 毛利率企稳，费用管控良好。FY26H1（25 年3-8 月）公司收入123.0 亿元，同比下降5.8%；毛利率41.0%，同比微降0.1pct；归母净利润7.9 亿元，同比下降9.7%；归母净利率6.4%，同比下降0.3pct。毛利率基本企稳，降幅环比FY25H1/H2（-3.7/-2.9pct）大幅收窄，线上渠道占比提升仍对毛利率产生拖累，但被零售占比提升、品牌伙伴支持、存货减值拨备影响降低所正面抵消。销售/管理费用率同比-0.2/+0.3pct，管控良好，政府补助降低对净利率产生拖累。
　　主力品牌降幅收窄，存货水位下降。分品牌来看，期内主力品牌/其他品牌收入分别为108.1/14.1 亿元，同比分别下降4.8%/12.2%，主力品牌收入降幅同比去年同期（-8.1%）收窄。分渠道来看，期内直营/批发渠道收入分别为106.0/16.2 亿元，同比分别下降3.0%/20.3%，其中线上渠道双位数增长，线下同店客流下滑双位数。FY26Q2 公司全渠道流水同比下跌高单位数，跌幅环比Q1（下跌中单位数）扩大。FY26H1 公司直营门店净关332 家，期末4688 家，公司指引下半年净关数量将少于上半年。期末存货58.3 亿元，同比下降4.7%；存货周转天数150 天，同比略增1.7 天。公司宣派中期股息0.13 元每股，派息比率102%，中期股息率4.1%。
　　维持本财年指引不变，深化全渠道运营，加深合作伙伴关系。公司维持FY26 全年指引不变，预计净利润额同比持平、净利率同比改善。公司持续深化全渠道运营，提出传统门店“1xN”布局，即从多个角度延展线下门店的线上能力边界，如期末已开通小红书账号2300+。此外加深合作伙伴关系，如配合NIKE 推广ACG 户外系列，联合norda、soar 等小众专业品牌开设跑步多品店ektos 等。
　　风险提示。零售环境恶化，行业竞争加剧，品牌合作关系恶化。