近期，老铺黄金新加坡滨海湾金沙店与上海IFC 店分别于6 月21 日及28日正式开业，标志着品牌在国内外高端核心商圈的渠道拓展加速推进。同时，公司亦有香港IFC 店、上海新天地店、深圳湾万象城店、北京SKP 一楼边店、南京IFC 店等处于围挡装修阶段，我们预计有望于下半年陆续开业。随着老铺的门店位置、面积和会员运营能力等不断优化和提升，我们认为单店销售有较大提升空间。此外，老铺的新加坡门店开业后销售火爆（首周排队时间约1-3 小时），验证品牌出海势能，期待后续进驻日本市场进一步打开出海空间。我们继续看好老铺黄金的高成长势头，维持“买入”评级。
　　精品金饰市场渗透率持续提升，老铺黄金引领行业发展趋势我们认为以老铺黄金为代表的精品黄金珠宝市场处于快速扩容阶段，主要来源于：1）供给端：工艺升级推动产品创新和设计优化，黄金珠宝行业正从“铺店导向”转向“产品策略”驱动，品牌商与加盟商合力推广高工艺、高附加值的精品金饰产品；2）需求端：悦己需求+国潮兴起+金价高位上涨，加速精品金饰的渗透率提升。老铺黄金作为中国古法手工金器第一品牌，持续引领产品创新趋势，其于2019 年首创推出的“足金镶嵌钻石”产品、2022年首创推出的“金胎烧蓝”产品，传承非遗工艺、融合时尚美学，获得消费者的青睐，并进一步强化品牌在高端珠宝赛道的差异化竞争优势。
　　新店扩张与老店升级持续推进，进驻高端商圈，夯实高端品牌调性截至2024 年底，老铺黄金已在全国15 个核心城市布局36 家自营门店，进驻包括SKP、万象城在内的26 家主力高端商场。2025 年以来，公司陆续开设北京东方天地禅房主题店（1 月）、深圳罗湖万象城B1 精品店（3 月）、北京SKP-S 店（4 月）、上海港汇恒隆店（5 月）、新加坡店（6 月）、上海IFC 店（6 月），门店选址高端优质商业体，聚焦高净值客群与一线消费场景并强化高端品牌定位。同时，公司亦对现有门店进行升级与扩容，2024年完成杭州万象城店、广州太古汇店、武汉世贸广场店与成都IFS 店的位置优化及扩容等，近期老铺黄金北京SKP 一层边店进入围挡阶段，是首次在核心高端商圈与国际珠宝腕表品牌同列，有望进一步提升品牌调性。
　　线下同店表现强劲，线上渠道加速成长，全渠道延续高增趋势随着老铺黄金品牌势能持续提升，线下同店销售快速增长，2024 年公司同店收入同比增长超120.9%。2025 年以来，据久谦数据，老铺4 家样本店1-5 月累计店均销售额为4.5 亿元，同店增速达170%，展现出强劲的增长势头。同时，公司通过线上渠道覆盖未铺设门店的区域，根据久谦数据， 2025年1-5 月，老铺黄金天猫与京东旗舰店累计实现销售额12.8 亿元，同比增长约333%，线上渠道正逐步成为重要增长引擎之一，且我们预计线上渠道整体费用率较低，线上收入快速增长亦有助于公司净利率提升。
　　盈利预测与估值
　　考虑到老铺黄金持续破圈，终端销售高景气延续，且公司布局海外市场，进一步打开成长空间；同时，随着公司品牌力及议价能力的提升，商场租金扣点有望进一步改善，且收入规模快速增长有望带动费用率下行，我们上调25-27 年归母净利润40%/42%/43%至49.1/62.1/75.8 亿元。传统大众珠宝/奢侈品可比公司25 年iFind/彭博一致预期17x/33xPE。考虑到老铺黄金高成长势头强劲，且品牌定位高端、稀缺性突出，给予25 年38.5xPE，对应目标价1200 港币（前值840 港币基于25 年37 倍PE）。
　　风险提示：行业竞争加剧、黄金价格震荡、消费信心恢复不达预期、门店拓展计划不及预期。