事件
　　公司发布2021 年上半年经营业绩
　　2021 年上半年公司实现营业收入、净利润和扣非后归母净利润分别为20.61 亿元、9.37 亿元和9.37 亿元，分别同比增长297998.12％、1016.95％和901.92%，实现扭亏为盈，业绩符合预告预期。
　　简评
　　新冠疫苗带动公司H1 扭亏为盈
　　公司新冠疫苗在2 月底有条件获批上市，4 月底天津厂区正式下线投产，叠加外部CMO 合作伙伴产能供应，H1 在新冠疫苗带动下公司收入端实现20-22 亿元，同比大幅增长，归母净利润为9-10.5亿元，扣非归母净利润8.5-10 亿元，实现扭亏为盈。
　　公司新冠疫苗产能分为3 部分：1）天津厂区，4 月底已正式投产进入大规模量产阶段；2）上药康希诺（公司持股比例49.8%），7 月投入工程批验证使用；3）CMO 业务伙伴，已投产。3 部分产能合计年产能约5 亿剂/年。
　　未来仍需关注加强针接种、海外出口订单及吸入剂型进展目前我国接种新冠疫苗已突破20 亿剂，预计Q3 我国基本完成第一阶段人群大规模接种。展望未来：1）考虑保护周期及病毒变异，仍需对人群进行加强免疫，目前已有学者发起研究进行序贯接种研究，根据新冠疫苗创新论坛披露学术数据来看，序贯接种试验初步结果理想，静待研究成果最终完整发布；2）目前根据杜克大学部分公开统计数据，公司在国际市场已接到8280 万剂次新冠疫苗订单（部分订单未披露）。
　　公司吸入剂型新冠疫苗正在临床研究中，竞争优势明显有望进一步放大商业化价值：1）粘膜免疫建立第一道免疫屏障，此外可激发体液免疫及细胞免疫；2）无创接种，可及性强：吸入剂型新冠疫苗可以无创接种，方便使用，易于接受，有助于提高接种意愿；3）低剂量使用，进一步放大商业化价值：根据clinicaltrials 披露试验方案，吸入给药量仅为注射剂型的20%-40%，因此现有产能可实现最高5 倍放大，商业化价值进一步增强。目前吸入剂型新冠疫苗1-2 期合并临床试验正在进行中，预计Q3 末获得阶段性结果。
　　21H1 研发管线进展理想，MCV4 获批在即，重磅品种放量可期21H1，公司研发管线持续推进：1）新冠疫苗3 期数据亮丽，单针保护率65%-68%，重症保护率90%-95%，根据此前陈薇院士在学术论坛披露数据，6 个月后加强针接种有望进一步将保护率推高至90%以上；准入方面，目前已获得墨西哥、巴基斯坦、匈牙利、智利、阿根廷、厄瓜多尔及吉尔吉斯坦等海外国家EUA，在中国及马来西亚有条件获批上市，同时匈牙利（欧盟国家）已向公司颁发新冠疫苗的GMP 认证；2）21 年6 月，公司MCV2 获批上市；3）21 年4 月，公司PCV13i 启动3 期临床试验入组工作。整体看，公司在完成新冠疫苗的大部分研发工作以外进一步推动存量研发管线进度，强大研发能力及组织能力将保障后续研发管线稳步推进，长期健康发展可期。
　　MCV2 与同类产品相比不含佐剂，产品力较好。根据公司招股书披露临床试验数据，一方面，公司MCV2不含佐剂，安全性更好。另一方面，随机、双盲、阳性对照III 期临床试验结果显示出较好的安全性及免疫原性，产品力较好：1）6 至11 个月及12 只23 个月年龄组中，康希诺生物的MCV2 免疫原性优于竞品，安全性与竞品相当；2）3 个月年龄组中，康希诺生物MCV2 安全性优于另一竞品，免疫原性与另一竞品相当。
　　我国在研MCV4 数量有限，未来竞争格局良好，MCV2 竞争加剧。目前我国仅有康希诺生物一家企业的MCV4产品处在注册阶段。此外，民海生物的4 价脑膜炎多糖结合疫苗在2014 年完成3 期临床研究，沃森生物的4 价脑膜炎多糖结合疫苗处于临床3 期研究阶段，智飞生物的4 价脑膜炎多糖结合疫苗处于临床2 期研究阶段，产品上市仍需要较长时间。公司MCV4 产品上市后将迎来良好竞争格局。我国已有4 家企业上市MCV2，现阶段处于申报阶段的欧林生物1 家企业，正处于临床试验阶段的有4 家企业，其中2 家处于3 期临床试验阶段，未来竞争加剧。
　　拟推出A 股股票激励计划，彰显长期发展信心
　　公司推出2021 年限制性股票激励计划（草案），股票来源为公司向激励对象定向发行A 股普通股。本次计划拟授予的限制性股票数量110.03 万股，占公司已发行股本总额的0.4446%。本次授予限制性股票的激励对象人数为391 人，为公司董事会认为需要激励的人员（不包括独立董事、监事、单独或合计持有上市公司5%以上股份的股东或实际控制人及其配偶、父母、子女）。激励计划首次授予激励对象限制性股票的授予价格为209.71元/股。
　　激励计划自首次授予之日起满12 个月起分两期归属，每期归属比例为50%。解锁条件分为3 个类别，分别对应归属比例为100%、85%和70%，与之对应在具体业务指标上也有差异：1）2021 年，在营收方面分别不低于70 亿元、65 亿元和60 亿元；年底拥有的上市品种数量分别为3 个、3 个和2 个；在研发管线进展上，新获得临床试验批准、已获得临床试验批准及进入临床试验的在研产品进入下一期临床试验的数量分别不少于3 个、3 个和3 个。2）2021-2022 年，在营收方面累计分别不低于200 亿元、185 亿元和170 亿元；年底拥有的上市品种数量分别为4 个、3 个和3 个；在研发管线进展上，新申报并获得受理的IND 申请分别不少于2 个、2 个和1 个。
　　假设授予日为2021 年9 月中旬，首次授予限制性股票数量为88.02 万股，预计需摊销的总费用为1.66 亿元，预计按照3 年摊销，对，2021-2023 年每年摊销金额分别为3611 万元、1.00 亿元、3014 万元，对当期业绩影响较小。我们认为，本次激励计划能够实现公司核心管理人员和技术骨干个人利益与公司利益的深度绑定，保障公司长期发展。
　　财务指标基本正常
　　2021H1，公司综合毛利率为69.68%，净利润率为45.46%，主要为新冠疫苗商业化带动公司盈利能力提升。
　　销售费用为3458 万元，主要为销售团队扩容员工薪酬增加所致，销售费用率为1.68%维持在较低水平；行政开支费用为9046 万元，行政费用率为4.37%，基本正常；研发开支为5.51 亿元，其中主要为新冠疫苗研发费用，全年预计相同变化趋势。其余财务指标基本正常。
　　盈利预测及投资评级
　　由于新冠疫苗商业化价值较大且销售曲线与二类苗产品不同，我们将公司新冠疫苗与研发管线分部估值，新冠疫苗采用情景假设PE 估值，研发管线采用DCF 估值法。
　　我们预计：1）公司新冠疫苗已于21H1 在墨西哥、巴基斯坦、智利、匈牙利紧急使用授权及中国条件上市许可；2）公司的MCV4 和MCV2 有望在近期获批并启动商业化；3）MCV4 的销售峰值有望超过30 亿；4）MCV2、DTcP 加强苗、PCV13i、婴幼儿用DTcP 和PBPV 的销售峰值分别有望达到4 亿元、4 亿元、16 亿元、16 亿元和24 亿元。费用方面，我们预计初期公司新品种上市，毛利率处于上升阶段。公司研发管线持续推进，我们预计研发投入会持续升高，随后将逐渐稳定。另外，新冠疫苗年销售额稳定，其他自主产品放量将带动销售费用和管理费用率上升。
　　综合考虑公司研发管线及新冠疫苗价值，维持买入评级。
　　风险提示
　　批签发速度不及预期；产品价格波动风险；产品安全性风险；新品种上市进度低于预期。