1H24 业绩高于我们预期
　　公司公布1H24 业绩：收入100.9 亿元，同比+3.7%；归母净利润18.75 亿元，同比+10.6%。业绩超我们预期，主因收入和毛利率表现好于预期。公司拟派发中期股息约13.5 亿元，对应分红率约72%，较1H23 的66%同比有所提升，派息超我们预期。
　　发展趋势
　　1H24 收入表现优于行业，超高端及线上表现亮眼。根据尼尔森数据，1H24婴配粉行业线下销售额同比-13%，同比仍有所承压；得益于高端化布局、持续品牌建设、加大线上渠道拓展，1H24 公司收入表现好于行业。分产品看，1H24 公司超高端、高端和普通产品收入分别同比+19.6%、-26%、-2%至71.4、19.8、3.2 亿元，其中超高端实现强劲增长主要得益于卓睿收入同比高增80%，使其收入占比达30%。分渠道看，我们测算1H24 乳制品线下/线上收入分别同比-3.7%/+41%至77/23 亿元，使得线上销售占比提高约6ppt至约23%，线上快速增长主要得益于公司加大布局电商平台、自身网站及APP 等线上渠道。据尼尔森数据，1H24 飞鹤全渠道市场份额19.2%，线上/线下渠道分别为22.7%、13.8%，仍稳居第一。
　　毛利率及费率改善下，1H24 净利率提升。1H24 公司毛利率同比+2.6ppt 至67.9%，主因产品结构改善及成本下降；得益于收入增长的规模效应及费用管控，1H24 销售、管理费率分别同比-0.5ppt、-0.5ppt 至35%、7.3%。此外，受益于原生态生物资产公允价值减销售成本变动亏损缩窄，整体看1H24公司净利率同比+1.2ppt 至18.6%。
　　料份额提升下收入及业绩或有望相对稳健，股息具备吸引力。展望2H24，我们认为行业需求端恢复仍具一定不确定性；供给端伴随新国标于23 年2月已经落地，我们预计中小品牌经历23 年去库存后，或有望出让份额。据我们草根调研，目前渠道库存保持良性水平，同时价盘亦相对稳定，我们预计2H24 公司份额或有望提升。此外，我们预计下半年公司或推出较卓睿更高端的婴配奶粉新品、爱本功能营养新品，同时逐步推出奶酪产品，我们预计份额提升及新品贡献下，公司2H24 收入及业绩有望保持相对稳健。我们预计公司未来每年股息增长10%，以24 年看当前股息率约7.6%，股息收益具备吸引力。
　　盈利预测与估值
　　公司当前交易在9.2x/8.3x 2024/25 年市盈率。考虑毛利率好于预期，上调24/25 年盈利预测4.0%/4.1%至35.9/38.8 亿元；维持目标价4.5 港元，对应10x/9x 2024/25 年市盈率和11%上行空间。维持跑赢行业评级。
　　风险
　　需求疲弱；竞争加剧；数字化拓展不及预期。