中国飞鹤（6186.HK）2024 年上半年收入为100.9 亿，同比增长3.7%，净利润为19.1 亿，同比增长18%。 24 年出生人口有望恢复，行业最差时期即将过去。公司维持高分红策略， 股息率预期将超过7%。我们预期24/25/26 年净利润为36.5/38.4/39.4 亿元，对应每EPS 收益为0.44/0.47/0.48 港元。维持“买入”评级。
　　我们综合考虑市场情绪及估值，维持目标价4.9 港元，较当前股价有17%的上涨空间。
　　报告摘要
　　产品结构持续升级。24 年公司上半年收入为100.9 亿，同比增长3.7%，其中超高端产品收入71.4 亿，同比增长19%。星飞帆卓睿系列收入增长80%，高端产品和普通产品的收入及占比持续下滑，产品结构向着高端化持续升级。未来公司也将坚定的定位超高端市场，比如上半年推出了早产儿奶粉蓓舒维、卓然倍高儿童奶粉、臻稚卓蓓有机奶粉等，下半年预计上线比卓睿更高端的奶粉系列。行业在出生人口下滑的背景下面临较大压力，尤其行业内新老国标产品过渡，竞争异常激烈。在这样的背景下，公司严控渠道库存，终端价盘回升。
　　利润率有所下降。公司24 年上半年毛利率67.9%，同比+2.6pct，主要是超高端产品的占比提升，以及促销力度的减弱。费用方面，销售费用率为35%，同比-0.5pct，。
　　管理费用率为7.3%，同比-0.5pct，主要是研发成本降低。此外，24 年上半年公司计提原生态牧业的生物资产减值3.7 亿元（去年同期4.1 亿）。由于毛利率的增加和费用的减少，净利润同比增长18%，净利率为18.9%，同比+3.3pct，实现了业绩的逆势增长。
　　探索其他品类增长。下半年功能营养业务也将推出爱本成人营养奶粉的各种系列产品，以及将会逐步推出奶酪产品，低温奶酪系列，包括高钙高蛋白的即食奶酪，以及融合世界多种经典奶酪的芝士片等等。
　　现金充沛，分红有望持续增长。24 年上半年公司分红每股0.1632 港元，较去年同期增长21%，派息率达到70%。公司表示未来股息增速至少在10%以上。公司账面净现金达到200 亿，我们认为未来提高股东回报还有很大空间。结合公司当下股价，我们预期未来股息率会在7%以上。
　　我们预期24/25/26 年净利润为36.5/38.4/39.4 亿元， 对应每EPS 收益为0.44/0.47/0.48 港元。维持“买入”评级。我们综合考虑市场情绪及估值，维持目标价4.9 港元，较当前股价有17%的上涨空间。
　　风险提示：出生人口数量下滑超出预期；行业或者公司发生严重安全事故。