1H22 业绩符合我们预期
公司公布1H22 业绩：收入14.75 亿元，同比增长11%；归母净利润5.32亿元，同比下滑15%，主因为投资公允价值变动及相关合作品种无形资产减值，带来了一次性非现金调整，剔除后核心业务净利润6.53 亿元，同比增长约5%，符合我们预期。
发展趋势
存量核心产品日达仙维持增长。1H22 公司收入环比增长24%，存量核心产品日达仙在国家集采落标、疫情影响及过去2 年较高基数的背景下维持增长，1H22 取得收入11.0 亿元，同比增长7.0%，持续为公司提供现金流。我们认为这一增长受益于公司以临床研究支持的产品生命周期管理以及GTP 模式的进一步推广；截至2022 年6 月，公司GTP 平台贡献日达仙销量超过72%，覆盖超过800 家DTP 药房，我们认为该平台有助于公司其他新品种的上市后放量。存量业务中，除自有品种外，1H22 公司合作推广收入1.72亿元，与去年同期基本持平。
持续研发转型，合作新药尝试商业化。2022 年8 月，公司自美纳里尼（Menarini）引进高级抗生素Vaborem，目前公司合作管线包含9 个分子，其中：1）那西妥单抗已在博鳌及天津先行区小范围尝试商业化，1H22 收入约2420 万元，公司预计该产品的上市申请将于2022 年内获国家药监局正式批准；2）Vibativ 于2021 年9 月递交上市申请，我们预计有望在2H22-2023年获批；3）其他后期品种Vaborem、Omurtamab 及RRx-001 正在推进/筹备关键性临床。此外，公司引进了业界资深的毛力博士及朱凌宇博士分别担任首席医学官和首席业务发展官，以更好推动公司管线进展。
核心业务盈利能力基本稳定。1H22 公司毛利率77%，同比下降1.7ppt，主因供应链受地缘政治及通胀影响；1H22 销售费用2.8 亿元，销售费用率19.0%，与去年同期（18.9%）基本持平；1H22 管理费用0.95 亿元，管理费用率6.5%，与去年同期（6.6%）基本持平；1H22 研发开支约0.5 亿元，同比增长27%。除核心业务外，由于近期生物科技行业融资缩紧，公司投资合作的一家biotech 企业出现再融资困难，造成公允价值亏损约0.81 亿元，此外1H22 公司汇兑亏损约0.58 亿元，对净利润造成负面影响。
盈利预测与估值
维持2022 年和2023 年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年4.5 倍/4.2倍市盈率。我们采用SOTP 法估值，维持跑赢行业评级，但由于港股医药小盘股估值中枢下移，我们下调目标价18.5%至11.00 港元对应6.7 倍2022年市盈率和6.3 倍2023 年市盈率，较当前股价有48.6%的上行空间。
风险
产品格局恶化；药品集采影响；新药研发不及预期。