收入符合我们预期，non-IFRS 净利润高于我们预期公司2023 年收入535.3 亿元（+14.5% yoy），non-IFRS 净利润（即经调整利润）41.4 亿元（+58.1% yoy），收入符合我们预期，non-IFRS 净利润超我们预期，主要由毛利水平改善，利息收入提升等因素驱动。
　　发展趋势
　　高基数下收入端维持稳健增长。公司自营商品板块实现收入456.5 亿元（+13.1% yoy），服务业务（线上平台及数字营销）实现收入78.8 亿元（+23.7% yoy），我们预计增长主要来自下游用户复购率及新用户留存进一步提升，品牌认知持续强化。截至2023 年底，公司年活跃用户数达1.72亿，2023 全年日均在线问诊咨询量超45 万，第三方商家数量超5 万家（超100% yoy）。此外，考虑到4Q22-1Q23 存在疫情防控措施调整导致的高基数，我们测算得到4Q23 单季度收入148 亿元，同比下滑7.2%，同时我们预计1Q24 收入端或延续4Q23 表现，而2Q24 或开始迎来改善。
　　核心经营利润水平持续提升。公司2023 年实现毛利率22.2%（+1.0pptyoy），我们预计毛利提升主要与产品组合变动有关，实现non-IFRS 净利率7.7%（+2.1ppt yoy），我们预计除毛利水平改善外，亦受银行存款及理财产品相关利息收入提升的正向影响。我们测算2023 年non-IFRS 净利润在剔除利息收入后的经营性利润率约4.1%（vs 2022 年3.7%），内生经营性利润水平持续提升，但考虑到海内外宏观经济对利息收入的影响，我们预计2024 年non-IFRS 口径净利润率或有所波动。
　　持续推进线上+线下一体化服务体系构建。1）线上维度，公司持续提升互联网医院服务能力：推出多个专病服务中心并全面升级“京东家医”，落地老人照护、婴幼儿照护等定制服务；推出医疗大模型“京医千询”，实现不同医疗场景的应用、产品和解决方案的AI 升级。2）线下维度，公司积极探索即时零售及医疗服务终端履约承接能力：在北京布局多家自营社区药店并配备专职骑手提供服务，在上海与近700 家药店合作，开通线上医保支付渠道；开业京东健康体检中心、打造宿豫医院等线下医疗服务履约终端。我们认为，公司持续推进线上+线下一体化服务体系构建，有助于实现线上品牌巩固及引流、线下实体承接更多种类的严肃/消费医疗产品销售和服务提供，为切入医疗领域更宽广的市场提供可能。
　　盈利预测与估值
　　随着高基数影响在1Q24 逐步出清，我们建议关注2024 年后续季度各个品类的内生增长表现。我们维持2024 年/2025 年盈利预测不变，维持目标价41.2 港元（基于SOTP 估值），隐含28.3%上涨空间，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　政策监管收紧超预期，竞争格局恶化，新业务探索不及预期。