净利润好于预期；用户与商家生态建设持续推进中京东健康1H24 总收入283.4 亿元，同比+4.6%，低于Visible Alpha（VA）一致预期的+8.5%，对应1Q24/2Q24 收入增速分别为-4.9%/14.6%；非IFRS净利润26.4 亿元，对应非IFRS 净利率9.3%，同比提升3.3pp，高于VA一致预期的7.5%，主因内生经营利润和其它收益增长。我们将2024-2026年非IFRS 净利润预测分别调整+5.4/-2.2/-5.4%至44.3/50.2/57.1 亿元（前值：42.0/51.3/60.4 亿元）。在用户购频和三方商家生态边际向好背景下，我们预计公司2024 年利润将实现健康增长。基于DCF 估值目标价为41.30港币（前值：50.90 港币；WACC: 9.2%，G: 2.5%，不变），对应27.5/24.2/21.3倍2024/2025/2026 年非IFRS PE，“买入”。
商品收入：高基数下收入仍具韧性，药品与保健品有望驱动板块收入增长1H24 京东健康医药和健康产品销售收入同增3.2%至239.1 亿元，主要由于1H23 疫情相关需求高增带来的高基数压力。截至1H24 末，京东健康年度活跃用户数达到了1.8 亿，同比净增加约1,200 万。展望2H24，我们预计公司在迈出1H24 相对高基数后有望回归健康的内生增长轨道，并在药品和保健品两大品类的主要带动下实现收入侧健康增长。我们期待公司进一步扩充线上产品供给品类及丰富度，推动购买用户数与购买频次的良性增长。
我们预计公司2H24 总收入同比增长11.7%至295.0 亿元。
服务收入：三方商家数量的快速拓展带动板块收入稳健释放1H24 京东健康平台、广告及其他服务销售收入同比增长12.5%至44.3 亿元，同比增速继1H23 和2H23 后再次超过产品收入，主因广告收入的持续增长及佣金规模在成交额增长支持下稳步扩大。截至1H24 末，京东健康在线平台第三方商家数超过8 万（2H23：5 万）。管理层表示将持续帮助平台商家提升经营效率和数字化营销能力，我们预计在持续拓展的三方商家生态所带来的增量GMV 有望为服务收入的增长带来一定支持。
部分地区开放药品线上医保支付，或有望打开公司中长期发展空间管理层分享了医保结算相关政策的落地情况与经营成果：截止业绩会日，公司已在北京、广州、深圳、上海和东莞五个城市上线了医保结算功能；该功能在北京上线后，公司该地区日均订单增长近3 倍，截止1H24 北京已有超过350 家医保定点零售药房进入平台；管理层表示，用户通过医保结算后，更愿意尝试京东健康秒送服务并产生其它品类的交叉购买。我们认为药品的线上医保结算功能在各地区的逐步落地有望为公司带来流量与订单的增长，并在中长期帮助公司打造具有特色的全渠道医药零售模式。
风险提示：理性消费习惯背景下医疗消费减少；医疗线上化率提升不及预期。