收入端：2024H2，公司实现营业收入298 亿元，同比+13%。分拆看，1）下半年商品收入249 亿元，同比+11%，主要系活跃用户数增加以及产品品类丰富驱动；2）服务收入由上年同期的39 亿元增加25%至49 亿元，主要由广告主数量增长驱动，与平台交易持续增长保持一致。
　　利润端：公司non IFRS 净利率从去年同期6.4%升至7.2%，公司经营利润率从-1%提升至2%，主要受益于毛利率和行政管理费率提升。1）履约开支从去年同期的27 亿上升至31 亿，配送服务的使用随着产品销量的增加而增加，履约费率从10.3%上升至10.4%，基本持平；2）销售费用从去年同期的15 亿上升至16 亿，费率维持在5.5%；3）研发费率维持在2.3%，研发费率基本保持稳定，管理费率从4.2%下降至2.5%，主要由于股份支付开支减少。展望2025 年，公司管理层表示将加大长期战略投入，抓住院内转院外、线下转线上的结构性变化带来的机遇，未来3 年将看到明显的收入利润改善。
　　运营数据：公司GMV 增长主要由活跃买家数及购频提升驱动，截至2024H2，京东健康年活跃用户数1.84 亿人，同比增长7%，我们估算主站用户渗透率27%，未来仍有较大增长空间；受宏观消费下行以及公司简化凑单满减策略影响，客单价同比有所下降，被用户购物频次持续上升抵消。
　　投资建议：维持“优于大市”评级。我们预测公司2025-2026 年收入为657/735亿元，较上次分别上调2.9%/3.7%，主要由于消费者线上购药心智随医保放开逐步加强，购物频次提升，新增2027 年收入预测821 亿元；我们预测公司2025-2026 年经调净利为44/49 亿元，较上次分别下调7.9%/3.2%，主要由于公司加大前置仓和AI 相关投入，同时美国降息可能影响公司海外存款利息收益。目前公司对应25 年24xPE，25-27 年经调净利CAGR 为11%，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：政策风险，宏观经济系统性风险等。