受益于医疗品类线上渗透率的持续提升以及自身供应链实力的不断强化，我们预计3Q25 京东健康有望延续强劲的收入同比增长与利润释放。我们持续看好公司作为互联网医疗电商头部平台，推动上游医疗品类供给实现线上化率提升，并在此过程中强化京东健康的品牌心智与用户钱包份额。在渠道变革过程中，我们预计京东健康有望凭借突出的渠道效率价值而提升议价能力，并逐步将其转化为利润端的成果。展望后续，1）线下医疗业态的探索及扩张进展；2）线上医保支付的接入进程等，均有望成为公司业绩与估值的进一步催化，建议持续关注。维持“买入”评级。
　　预计3Q25 收入与利润延续强劲增长
　　我们预计3Q25 公司总收入同比增长25.0%至166.3 亿元，延续了1H25 的强劲增长势头（+24.5%yoy），主要得益于京东健康供应链实力的持续提升与用户心智的不断强化，这使其持续受益并引领医疗品类的线上渗透率提升趋势。分品类GMV 看，我们预计药品延续相对强劲表现，同比增长超30%，而营养保健及器械品类亦实现20+%和10+%的稳健增长。利润端，得益于供给端的进一步丰富以及京东APP 流量的持续增长，广告收入的强劲增长有望继续推动公司毛利率及经营利润率的提升，我们预计3Q25 或实现非IFRS 经营利润12.3 亿元，对应非IFRS 经营利润率7.3%，同比改善0.8pp。
　　线下业态尝试稳步推进，医保个账支付拓宽城市覆盖据我们估算，京东健康3Q25 新开线下药房门店50 余家，进一步丰富了公司在线下场景对用户的触达及品牌曝光，我们预计4Q25 公司或进一步加大开店力度（~150 家），以强化其全链路的履约能力。据京东APP，截至目前，“京东自营药房医保业务”已拓展至7 个城市（北京、广州、东莞、深圳、沈阳、合肥、济南），这意味着用户可以在B2C 电商模式下获得部分OTC药品的个人账户报销资格。我们认为在分地区的医保接入实践过程中，京东健康有望进一步凸显其品质保障与效率优势的特点，并助力地区医保资金的结余。我们期待未来更多城市的逐步试点推进为京东健康带来新的业绩增量。
　　持续发力新药首发与医疗AI探索
　　3Q25以来，京东健康持续加强与上游医疗品牌商的合作，在新药首发上达成多项合作。我们认为新药首发的持续推进反映出上游厂商对京东健康渠道价值的认可度提升，这也有望在业绩端为京东健康逐步贡献增量收入。据京东健康黑板报披露，如博优平 度拉糖肽注射液（9/16）、泛欣@硫嘌呤片（11）（9/16）、汤臣倍健高含量维生素K2液体钙新品（9/28）、先安诺 （9/29）、利珂 （10/9）、济可舒 （10/13）等。在医疗A1方面，据京东健康黑板报报道，9月25日京东全球科技探索者大会“A1健康论坛”上，公司升级旗下京医千询医疗大模型，并推出全新的“AI医院1.0”，在业内首创AI驱动“医检诊药”闭环，进一步强化了其在医疗AI场景下的渗透。
　　盈利预测与估值
　　我们上调2025-2027 年非IFRS 净利润预测1.8/4.6/6.6%至56.6/65.0/73.6亿元，主因线下业态拓展效率好于预期，以及较高利润率的广告业务收入上修带动利润率改善。给予2025 年35.0x 目标非IFRS PE 估值（前值：35.0x），较可比公司2025 年PE 均值18.4x 有所溢价，主因公司较强的市占率提升态势（收入增速较快）。目标价68.3 港币（前值：67.1 港币）。
　　风险提示：医疗线上化率提升不及预期；线上医保接入不及预期。