首次覆盖
　　投资亮点
　　首次覆盖青瓷游戏（06633）给予跑赢行业评级，目标价12.00 港元，对应2022 年经调整P/E 倍数10 倍。理由如下：
　　利基赛道：立足于中轻度品类，探寻差异性机遇。青瓷主打中轻度品类游戏市场，在手游市场稳健增长背景下，产业多元化程度提升，泛用户碎片化时间与多元化需求正驱动中轻度品类崛起。我们认为，中轻度品类以轻量化游戏匹配碎片化需求，以融合玩法扩大增长空间，通过内容创新驱动市场高速增长。根据弗若斯特沙利文，放置类、Roguelike-RPG等赛道2020-2025 年复合增长率均超过20%，高于游戏市场平均增速。
　　独到研运力：借助体系化方法论，打造“青瓷定制”风格。在研发方面，公司以“细分赛道+商业化”的思路指导研发，较早布局“小而美”的放置类和Rogue-like 游戏赛道，形成丰富产品矩阵。在运营方面，公司坚持长线运营逻辑，借助定制化营销和推广计划吸引受众，同时匹配新版本迭代节奏以提升运营效能，实现“品效合一”，强化“青瓷”元素渗透与风格打造。公司于2020 年成功推出放置类游戏《最强蜗牛》，当前亦储备《时光旅行社》《使魔计划》等多款游戏。
　　忠实用户群：建立高粘性社群，以良好用户基础助力研运一体化。公司高粘性用户社群规模可观，截至2021 年10 月在QQ、微信等渠道合计超过1,000 万人。我们认为，公司通过线上线下贯通，多样化的运营活动保持社群活力，让社群用户深度参与研运流程的多个环节，助力公司研运一体化策略实现。未来，公司计划基于已有社群，进一步加深游戏用户在产品研运过程中的参与度，快速迭代、迅速试错以锚定创新赛道、挖掘高质量产品。
　　我们与市场的最大不同？市场认为中轻度赛道价值不足且公司未来新品成功确定性低，我们认为中轻度赛道在当前环境下价值空间充分、公司在赛道内具备优势，且公司基于社群的产品迭代方式研运成功率高。
　　潜在催化剂：重点新游陆续上线，业绩可见度提升。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2021~2023 年EPS 分别为0.68/1.02/1.45 元（经调整），CAGR为82%。当前股价对应2021~2023 年10.0/6.7/4.7 倍经调整PE。首次覆盖给予跑赢行业评级，目标价12.00 港元，2022 年10 倍经调整P/E，50%的上行空间。
　　风险
　　宏观经济低迷影响娱乐支出，游戏行业政策风险，单一游戏依赖风险，新游戏上线进度或流水不及预期。