2023 年业绩略超预期，维持目标价80.53 港元
第四范式发布2023 年业绩，收入42.0 亿元，同比增长36.4%，略高于华泰预期的41.6 亿元；归母净亏损为9.1 亿元，同比收窄44.8%，好于华泰预期的净亏损9.5 亿元；经调整亏损净额4.2 亿元，同比收窄17.6%。公司业绩增长主要来自先知AI 平台收入的强劲增长（68%）。我们继续看好公司：
　　1）以大客户为支点，开拓新行业，并提升已覆盖行业中的渗透率；2）凭借稳固的企业服务软件根基，以生成式AI 重构企业软件，提升客户体验与开发效率。我们维持2024/2025 年收入预测50.0/60.0 亿元，并预计2026 年收入将达到71.8 亿元。可比公司平均2024E PS 为5.5x，考虑到第四范式广泛的行业覆盖，客户群体主要为大企业，给予公司6.8x 2024E PS，维持目标价80.53 港元（港元兑人民币0.90696），维持“增持”评级。
　　先知AI 平台收入增速亮眼
　　公司2023 年收入42.0 亿元，同比增长36.4%，其中：1）先知AI 平台业务收入25.0 亿元，同比增长68.0%，受益于AI 市场需求增长及公司大模型及生成式AI 能力对产品的赋能；2）SHIFT 智能解决方案业务收入12.8 亿元，同比增长7.4%；3）式说AIGS 服务业务收入4.2 亿元，同比增长4.7%。
　　公司2023 年毛利率为47.1%，同比下降1.1pp，主要由于业务渗透到新领域及新用户案例增加导致硬件和技术服务费占收入的百分比上升。
　　持续拓展大客户优势，式说大模型进展顺利
　　2023 年公司持续拓展大用户优势，总用户数445 个（+9% yoy），其中标杆用户数为139 个（+34% yoy），标杆客户平均营收1,838 万元（+3% yoy），标杆用户的NDER（净收入增长率）为115%。2023 年，公司大模型业务已在金融、制造、医疗、零售、地产经纪、教育、能源等领域广泛落地，为上百家企业及合作伙伴提升生成式AI 相关服务。式说大模型已经通过国家《生成式人工智能服务管理暂行办法》备案，入选北京市首批7 家大模型伙伴。我们认为公司在企业服务软件领域积累的客户资源是进入AIGS 市场的先发优势，看好公司将生成式AI 与企业软件相结合，促进AI 商业化落地。
　　维持目标价80.53 港元与“增持”评级
　　基于公司先知平台及产品、应用开发业务的不断增长，我们预计公司24-26年实现营业收入50.0/60.0/71.8 亿元（+19%/20%/20% yoy），我们预计2024-26 年归母净利-3.7/-0.9/1.5 亿元（+59%/77% /274% yoy）。可比公司平均2024E PS 为5.5x，考虑到第四范式广泛的行业覆盖，客户群体主要为大企业，给予公司6.8x 2024E PS，维持目标价80.53 港元，维持“增持”。
　　风险提示：宏观经济波动；技术落地不及预期；市场竞争加剧。