第四范式公布25 中期业绩：营收26.3 亿，yoy+40.7%；归母净利亏损6697.3万元，同比减亏55.8%；经调归母净利亏损4369.9 万，同比减亏71.2%；符合业绩预告（25H1 经调归母净利同比减亏68%-73%）。25Q2 营收15.5亿，yoy+49.2%，环比25Q1 继续加速（25Q1 收入+30.1%）。公司25H1营收加速增长，我们看好公司未来规模效应持续释放，维持买入评级。
25H1：核心业务先知AI 平台高速增长，规模效应持续显现25H1 收入构成：1）先知AI 平台：主要为标准化AI 工具平台，25H1 收入21.49 亿，yoy+71.9%，占比达到81.8%；先知平台收入持续加速增长，25Q1/Q2 收入同比增速分别为60.5%/79.5%。2）SHIFT 解决方案：主要为定制化项目，25H1 收入3.71 亿，yoy-18.1%，占比14.1%，公司调整其业务定位，未来将更聚焦于重点行业及战略客户的前沿应用场景落地；3）AIGS：25H1 收入1.06 亿，yoy-34.8%，占比4.1%，主要为先知平台提供高效开发工具和服务，受核心先知平台拓展节奏影响，AIGS 服务作为单一类服务收入有所下降。
25H1：核心先知平台高速增长，规模效应持续显现25H1 公司毛利9.90 亿，yoy+25.4%，毛利率37.7%，同比下降4.61pct,主要系企业客户在购买先知平台时偏好一体机形式，25H1 毛利率较低的一体机收入占比大幅提升，对整体毛利率造成拖累。我们认为，公司核心竞争力在于先知平台本身而非硬件，毛利率下降并非因为公司竞争力下降，而是顺应客户需求所致，我们预计先知平台业务中的软件收入亦实现了高速增长。25H1 研发投入8.93 亿，yoy+5.1%，同时研发投入的规模效应充分显现，研发费用率34.0%，同比下降11.5pct。
公司AI 战略：AI agent+世界模型助力企业打造AI 生产力基础设施公司深入推进“AI agent+世界模型”战略：利用AI agent 理解用户的指令与意图，并将复杂的任务目标进行分解及排序；利用高价值场景数据训练出来的垂直世界模型精准理解世界特定领域知识，并生成下一步行动的最优策略。公司将两种能力相结合，助力企业打造能真正落地的AI 生产力基础设施。25H1 公司在agent 开发工具链、智能体框架、AI 应用矩阵、算力及模型资源调度等方面进行了升级迭代。
增长动力：大B 客户AI 需求加速释放，积极布局“AI+X”新赛道公司深耕金融、能源电力、交通、运营商等多个行业，这些行业头部客户的AI 需求正加速释放。凭借大客户布局和先知AI 平台优势，公司充分受益于大客户的AI 需求释放。根据公告，公司25H1 标杆用户数增至90 个，每标杆用户平均收入yoy+56.6%至1798 万元。公司积极布局“AI+X”新赛道：
1）AI+消费电子业务“Phancy”品牌，已与李小龙、兰博基尼、联想等品牌合作推出智能手表，还推出智能眼镜、智能耳机、智能手机背贴等多款消费电子产品；2）持续探索“AI+储能”、“AI+稳定币”、“AI+公用事业”、“AI+环保”、“AI+具身智能”等更多领域，有望挖掘更多业务机遇。
盈利预测与估值
鉴于先知平台营收高速增长，我们上调公司25-26 年营收为71.38/95.53 亿元（前值60.0/71.8 亿元），新增27 年营收126.73 亿元。可比公司平均25EPS 为5.2 倍（Wind），给予公司25E PS 5.2 倍（前值25E PS4.3 倍），对应目标价77.89 港元（前值61.33 港元），主因板块估值提升，维持买入。
风险提示：宏观经济波动；AI agent 落地不及预期；市场竞争加剧。