核心观点
　　公司发布2024 年度报告，符合市场预期。2024 年公司实现收入2.69 亿美元，同比增加28.2%；经调整净利润2686 万美元，同比+2.9%；净利润1002 万美元，同比+46.6%；归母净利润12 11万美元，同比+60.8%。预计2025 年隐形正畸行业增速仍受国内消费环境影响，公司国内新增案例数将会保持低个位数增长。国际业务已经成为公司的重要发展动力，公司已在欧洲、澳新、北美等市场搭建了具有丰富正畸市场经验的本地业务团队， 预计2025 年公司国际业务案例数将会保持高速增长。
　　事件
　　公司发布2024 年度报告
　　2024 年公司实现收入2.69 亿美元，同比增加28.2%；经调整净利润2686 万美元，同比+2.9%；净利润1002 万美元， 同比+46.6%；归母净利润1211 万美元，同比+60.8%。EPS 为0. 0 7 美元。
　　简评
　　2024 年业绩符合预期，海外案例数高速增长
　　2024 年公司实现收入2.69 亿美元，同比增加28.2%；经调整净利润2686 万美元，同比+2.9%；净利润1002 万美元， 同比+46.6%。调整项目主要包括股份支付1129 万美元，与收购相关的摊销96 万美元，非上市公司股权投资相关损益确认的公允价值损益116 万美元以及外汇损益292 万美元，调整项合计约1 6 84万美元。
　　分地区来看，中国市场销售隐形矫治解决方案收入约1. 8 亿美元，同比-1.35%；经调整分部利润3664 万美元（分部利润率19.5%，同比保持相对稳定）。海外市场隐形矫治矫治器收入约为7401 万美元，同比+398%；经调整亏损2965 万美元（亏损减少1.6%），主要系公司在国际市场持续扩张前期销售费用率较高。
　　各项经营指标正常，账上资金充裕
　　随着公司的业务扩张，销售费用与管理费用增长较多，2024 年公司销售费用1.05 亿美元，同比+49. 9% ，管理开支为0.46 亿美元，同比+16.2%，销售费用率和管理费用率分别为39.1%（同比+5.66pct）、17.2% （同比-1.76pct）。2024 年公司存货周转天数为56.59 天，同比减少67.57 天；应收账款周转天数20.33 天， 同比减少1.23 天，公司运营效率提升，预计主要是受到海外发货量大幅增长带动。
　　公司账上资金充裕，2024 年底公司货币资金2.27 亿美元、按公允价值计入损益的金融资产0.98 亿美元、定期存款1.12 亿美元，2024 年期间公司财务利息、存款收入等合计约1790 万美元，主要体现在利润表的其他收入和财务收入科目。公司其他财务指标基本正常。
　　中国隐形正畸龙头走向国际
　　公司现已搭建起完整且差异化的产品矩阵，不断对产品进行打磨升级，升级创新数字化正畸整体解决方案，持续加深护城河。短期来看，公司主要利润由国内市场贡献，2024 年国内新增案例数保持稳健增速， 公司国内案例数市场份额超过41%，位居第一。
　　国际市场空间更大，公司加速海外市场布局、开启第二增长曲线。欧美澳市场隐形正畸行业起步较早、人群消费力更强，隐形正畸渗透率高于国内，市场空间较大。公司是全球第二大隐形正畸案例数厂商， 目前隐适美在欧美澳市场份额较高，整体竞争格局良好，时代天使产品有望成为部分诊所的第二选择品牌。
　　2022 年公司启动全球化策略，开始团队的组建和产品的本地化开发，并收购了巴西领先的正畸产品制造商Aditek 51%的股权；2023 年公司国际市场案例数3.3 万例，占比达到13.5%；2024 年国际案例数达到14 万例，在公司当年新增案例数的占比提升至39%。未来几年公司海外案例数有望继续保持高速增长，并逐步扭亏、贡献利润增量。2025 年3 月，公司宣布将在美国威斯康星州奥克里克市的大密尔沃基地区建设一家制造工厂，占地约4830 平方米，短期来看有可能提升海外业务经营成本，长期来看有助于提升公司成长为全球正畸龙头企业的确定性。
　　国际上越来越多的正畸医生选择时代天使，公司拥有高效优质的隐形矫治解决方案设计、完善且高质量的物流服务、卓越的产品力组合、热忱专业的本地化服务团队。东亚人口腔相对于欧美人更加复杂，体型更小巧，导致牙弓小，正畸难度大。公司已经在中国积累了大量复杂案例的经验，这使得公司走向海外有一定优势。公司结合丰富的经验和数字化流程，沉淀出高效优质的隐形矫治解决方案设计能力，可以提高医生隐形矫治全流程效率。中国人力成本低，公司在生产、案例设计等方面具备成本优势，同时预计产品在海外的交付周期不弱于隐适美。目前公司已经在美国、欧洲、澳洲搭建本地化直销业务团队，加强本地化服务。
　　预计2025 年国内案例数保持低个位数增速，国际案例数保持高速增长短期来看，公司主要利润由国内市场贡献，公司已经在一二线城市建立了稳固的市场地位，预计202 5 年隐形正畸行业增速仍受消费环境影响，公司国内新增案例数将会保持低个位数增长，利润端保持稳定。国际业务已经成为公司的重要发展动力，公司已在欧洲、澳新、北美等市场搭建了具有丰富正畸市场经验的本地业务团队，预计2025 年公司国际业务案例数将会保持高速增长。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测2025-2027 年，公司营收分别为3.18、3.73、4.29 亿美元，分别同比增长18.28%、17.47%、14.87%；归母净利润分别为0.10、0.14、0.20 亿美元，分别同比增长-16.5%、39.70%、44.37%。以2025 年5 月2 日收盘价（50.20 港币/股）计算，2025-2027 年PE 分别为109、78、54 倍。维持“买入”评级。
　　风险分析
　　1) 海外布局不及预期的风险：海外医生对公司的数字化正畸解决方案的认可和信任需要一定时间和案例积累、从而导致进度低于预期。
　　2) 正畸需求复苏较慢的风险：正畸终端价格较高、可择期性较强，可能在消费者选择中排序相对靠后，国内正畸需求复苏较慢，有可能对公司短期的业绩增长造成一定的压力。
　　3) 正畸方案设计相关人才流失的风险：公司的正畸方案设计团队包括医疗、工程、信息化等多方面人才，若相关人才流失，有可能对公司经营带来负面影响。
　　4) 行业风险：海内外隐形正畸市场竞争加剧的风险，国内正畸耗材集采等政策风险，行业合规方面的风险等。