海通证券2017年一季度实现净利润17.3亿元人民币，同比下降11％，主要受投行业务和投资收益疲弱影响。考虑到A股市场表现偏弱，我们对投资收益给予较保守的假设，据此我们将2018年每股盈利预测下调12％。我们的戈登增长模型目标价为13.00港元（1.01倍2018年市净率（之前为1.12倍2018年市净率），Beta值为1.35，权益成本为9.69％，中期股本回报率为9.7％（以前为10％））。公司目前的2018年市净率为0.84倍，估值已较历史平均值低超过1个标准差。由于A股市场估值已回落到五年平均水平，而企业一季报显示盈利增长保持稳定，我们认为A股市场进一步下跌的空间有限，这对海通证券也有利。维持买入评级。我们另将海通证券A（600837.CH）目标价设于14.25元人民币。
投资亮点
投行业务和投资收益疲弱，拖累了一季度业绩。在2018年一季度，海通证券的经纪业务和资产管理业务保持稳定，同比收入基本持平。但投行业务收入同比下降30.8％至5.76亿元人民币，主要由于IPO审批收紧导致整体集资规模（IPO、配售及增发）在今年至今下跌逾40％所致。同时，由于市场环境欠佳，净投资收益（包括经公允价值调整）同比下降30.9％至12.6亿元人民币。上证综合指数在2018年一季度下跌4.2％。
未来几个季度有望改善。由于CDR或在今年稍后时间正式推出，加上料有更多独角兽企业上市，我们预计海通证券的投行业务将在今年余下时间迎头赶上。投资收益方面，我们认为A股市场的下跌空间有限。经过自1月底以来超过13％的调整后，上证综合指数现时的2018年市盈率为11.5倍，接近5年平均水平。据上海证券报报道，已有2,300多家A股公司发布了一季度业绩，总净利润同比增长24％。
因此，我们认为目前上证综合指数的估值并不过高。
建议非公开发行A股以维持竞争力。公司拟向不超过10名投资者发行最多16亿股新A股（占经扩大后股本的12.3％），募集不超过200亿元人民币。这代表发行价至少为12.36元人民币/股，较目前H股股价高42％。所得款项的50％将用于资本型中介业务，20％用于加大FICC业务（固定收益、商品及外汇）的投资。从华泰（6886.HK）去年建议非公开发行A股的经验来看，该过程或需要近一年时间完成。由于国泰君安（2611.HK）在去年完成IPO后，其总股本已超过海通证券，此外华泰的资本金亦将在完成A股非公开发行（集资255亿人民币）后大增，我们认为海通证券是希望尽早增强资金基础，以保持市场竞争力。
引入A股目标价。由于MSCI新兴市场指数将在5月底纳入超过230只大盘A股，我们开始为海通证券A股设定目标价。在过去三年（大致覆盖互联互通推出至今的这段时间），海通证券A股价平均较海通证券H股溢价36％。因此，我们将海通证券A的目标价设于14.25元人民币，较我们给予海通证券H的目标价高36％。