预计海底捞2Q25 经营或仍将承压；
　　高分红或成为股价潜在催化剂；
　　维持盈利预测与买入评级，维持20.40 港元目标价，对应21 倍26 年P/E。
　　海底捞2Q25 经营或仍将压力：1）春季为火消费淡季，我们预计海底捞4 月整体门店翻台率环比3 月下降，与往年3、4 月趋势一致。4 月整体翻台率同比下降双位数。25 年1-4月翻台率同比24 年下降中高单位数。2）五一假期全国海底捞翻台率较平日提高明显。五天假期中国大陆地区整体门店平均翻台率超过5 次/天，高于本年度其他节假日。但对比去年同期，翻台率下降约10%。3）4 月海底捞直营门店新开2 家，关闭6 家。新开焰请烤肉8 家。暑假将至，6 月下旬开始，火锅将迎来旺季，但由于去年同期的高基数影响，预计翻台率同比趋势仍将承压。4）25 年整体策略依然稳中求进，将持续聚焦于毛利率与费用率的平衡。持续推进供应链的标准化（降低食材损耗）以及规模化（降低采购价格），再以锁价机制降低原材料波动所带来的风险。客单价也在逐步恢复的过程当中，可以部分抵消翻台率下滑所带来的影响。红石榴计划通过股权激励提升员工创新的热情，并给予品牌经营利润的分红权，持续激励员工的创新能力，配合公司本身的人员团队管理能力、供应链规划能力、以及与商业地产丰富的合作经验，稳步推进新品牌的发展。
　　维持此前观点：我们认为海底捞的投资逻辑已从“赚业绩的钱”平稳过度到“赚分红的钱”，业绩只能作为衡量公司价值的标准之一。25 年收入和利润预计都以中低单位数的速度增长，尤其是利润端可能承受更大压力，但如果有持续的高分红率兜底，即便25 年利润同比增速在-5%~5%之间，我们认为都是可以接受的。经营基本面不变的前提下，公司股价依然会在10~20 倍PE 之间宽幅波动，但“持续稳定的高分红”可能成为股价的第二催化剂。
　　盈利预测与估值：维持盈利预测与买入评级，维持20.40 港元目标价，对应21 倍26 年P/E：我们维持盈利预测不变，预计2025-27 年营收分别同比增长3.3%/ 3.3%/ 3.1%至441.5/ 455.9/ 470.0 亿元；预计归母净利润分别同比增长2.7%/ 3.0%/ 2.9%至48.4/ 49.8/51.2 亿元。我们继续给予海底捞21 倍2026 年P/E，维持目标价20.40 港元不变，较目前股价仍有22%上升空间。风险提示：分红率不达预期；门店改善效果不及预期；宏观经济下行；原材料涨价；食品安全风险。