海底捞公布1H25 业绩：1H25 收入207 亿元/yoy-3.7%；归母净利润17.6亿元/yoy-13.7%；核心经营利润24.1 亿/yoy-14.0%，对应核心经营利润率11.6%/yoy-1.4pct。1H25 公司积极践行场景创新/菜品创新/品牌创新；海底捞主品牌拓店保持审慎、同步孵化新品牌，“红石榴”及“啄木鸟”计划稳步推进。1H25 分红率95%，维持较高比例（vs24 年分红率95%）。公司深化差异化服务、专注提升顾客体验，创新多元消费场景店型，截至1H25期末，夜宵场景主题店已改造近30 家，主打鲜切鲜活产品的标准版主题店已营业超过50 家。长期看，集团运营管理与激励机制完备且高效，期待经营质量优化后海底捞主品牌重拾增长动能，内外资源整合下新品牌跑出第二成长曲线。维持“买入”评级。
　　客单价已企稳，高基数下翻台同比下滑
　　1H25 公司餐厅经营收入185.8 亿/yoy-9.0%，外卖业务收入9.28 亿/yoy+59.6%；堂食/外卖收入占比达89.7%/4.5%，yoy-5.2pct/+1.8pct，外卖收入增长主因“下饭菜”一人食精品快餐业务快增，1H25 对外卖收入贡献超55%。拆分量价，海底捞餐厅整体店人均消费97.9 元/yoy+0.5 元，客单价同比已企稳；整体店平均翻台率3.8 次每天/yoy-0.4 次每天，购物中心客流平淡、同比高基数下，1H25 翻台率有所承压。1H25 同店日均销售7.83万元/yoy-9.7%，同店同比略弱于整体店表现。我们预计，随顾客体验优化和基数压力消解，2H25 海底捞同店销售同比压力有望弱化。
　　经营调整投入增加抬升成本费用，利润端同比承压
1H25 公司毛利率60.2%/yoy-0.8pct，菜品优化及物料耗用增加抬升原材料及易耗品成本。费用端，1H25 员工成本占比33.8%/yoy+0.5pct，租金及相关支持+使用权资产折旧占比2.8%/yoy+0.1pct，提升员工满意度以巩固门店运营质量。1H25 折旧及摊销占比3.8%/yoy-0.7pct，主要系门店店龄较长，部分固定资产此前已提足折旧；水电费用占比3.4%/同比持平。1H25 公司录得归母净利率8.5%/yoy-1.0pct，核心经营利润率11.6%/yoy-1.4pct，短期运营调整对盈利能力产生一定程度的阶段性扰动。
　　主品牌丰富场景及菜品、谨慎拓店；红石榴计划稳步推进
截至1H25 末公司共经营1,363 家海底捞（自营店1,322 家/加盟店41 家）。
　　自营店中内地1,299 家/港澳台地区23 家；加盟店1H25 净新增28 家（含转让），采取“老店+新店”组合加盟模式缩短加盟店培育周期，期内公司转让餐厅业务给加盟商获得收入1.84 亿元。1H25 公司净闭店5 家，其中海底捞新开自营25 家/加盟3 家，关闭33 家。红石榴计划稳步推进，除海底捞外1H25 末公司共经营14 个其他餐饮品牌合计126 家餐厅，其中焰请烤肉铺子70 家（1H25 新开46 家）；海底捞以外的其他餐厅收入5.97 亿元/yoy+227%。据1H25 业绩公告，公司2H25 将聚焦现有品牌单店模型优化，集中资源扶持潜力项目，期待新品牌放量表现。
　　盈利预测与估值
　　考虑外卖对公司堂食或有分流影响，中长期看新品牌探索及放量仍需时间，我们下调公司25-27 年归母净利润17.7%/13.8%/10.5%至43.14 亿元/47.67亿元/52.81 亿元，对应EPS 为0.77/0.86/0.95 元。参考可比公司iFind 及彭博25 年一致预期均值25x，给予公司25 年25 倍 PE，下调目标价至20.92港币（前值23.5 港币，对应25 年23x PE）。
　　风险提示：扩张不及预期，市场竞争加剧，居民消费意愿下滑。