我们的观点：供需关系改善，9月光伏玻璃提价；福莱特成本及产能优势突出，2023Q3 业绩有望环比提升，长期空间向上。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为27.16、38.31、50.93亿元，分别同比+27.9%、+41.1%、+32.9%；给予公司目标价25.07 港元，对应2023-2025 年PE各为19.9x、14.1x、10.6x；目标价相较于现价有44.1%上涨空间，我们维持公司“买入”评级，建议投资者关注。
　　2023H1 毛利率行业领先：1）收入：2023H1 同比+32.5%至96.8 亿元，其中光伏玻璃收入同比+35.8%至87.9 亿元，占比90.8%。期内光伏玻璃市场均价下降，但公司产能释放、出货量提升，带动收入增长。2023Q2 公司收入环比-19.6%，主要由于Q2 主材产业链价格波动明显，组件排产短期受影响，部分减少玻璃采购。2）毛利：2023H1 毛利同比+11.9%至18.5 亿元，毛利率同比-3.5pcts 至19.1%，其中光伏玻璃毛利率同比-3.0pcts 至20.0%；主要由于光伏玻璃降价，而天然气及纯碱成本处于相对高位；Q2 纯碱现货价下跌，但考虑库存因素，预计对光伏玻璃成本的利好主要体现在Q3。2023Q2 公司毛利率19.9%，环比+1.5pcts，部分由于非供暖季天然气成本环比下降。3）归母净利润：2023H1 同比+8.2%至10.8 亿元；其中Q1、Q2 分别为5.1、5.7 亿元，符合预期。
　　组件价格低位企稳刺激终端需求，光伏玻璃行业库存下降：
　　需求：硅料及组件降价后企稳，光伏装机及玻璃需求释放。据盖锡咨询、Infolink，多晶硅致密料主流成交价降至2023 年6 月的6+万元/吨，接近部分硅料产能完全成本，此后小幅回升至当前的8+万元/吨；8 月以来PERC 组件主流成交价1.2-1.3 元/W，TOPCon 组件主流成交价1.3-1.4元/W，提振光伏项目IRR，刺激装机需求。
　　供给：盈利低位+产能风险预警，光伏玻璃投产节奏放缓。2021Q2 至今光伏玻璃价格低位波动，2023H1 部分中小光伏玻璃公司逼近盈亏平衡线或已亏损；此外，光伏产能风险警示机制亦调节产能投放节奏。据卓创资讯，2022Q4、2023Q1、2023Q2、2023 年8 月末，国内光伏玻璃在产日熔量同比增速分别为81.5%、65.0%、48.9%、39.2%，产能释放放缓。2023 年6 月下旬以来光伏玻璃整体去库存，行业库存从26.1 天降至9 月14 日的18.3 天。
　　预计玻璃供需动态平衡。据卓创资讯，截至2023 年9 月14 日，光伏玻璃在产日熔量9.19 万吨，据Infolink，2023 年9、10 月组件单月排产分别约54、58GW；按照目前双玻组件占比、玻璃成品率等测算，玻璃库存有望进一步下降。
　　9 月光伏玻璃涨价。鉴于远兴能源阿拉善天然碱项目产能释放低于预期，8 月以来纯碱现货价明显回升，光伏玻璃成本压力增加；叠加供需改善，9 月光伏玻璃涨价；据Infolink，目前3.2mm、2.0mm 玻璃均价分别为28、20 元/平方米，分别环比8 月提升2、1.5 元/平方米。
　　福莱特成本及产能优势突出，强者恒强：
　　成本优势突出：窑炉工艺强+天然气部分直供+原料采购优势下，2023H1 福莱特光伏玻璃毛利率20.0%，比主要非龙头公司高出8pcts 以上，成本优势突出。
　　产能持续释放：截至2023 年9 月14 日，福莱特光伏玻璃在产日熔量20,600 吨，市占率22.4%。
　　公司凤阳四期4*1200 吨产线在建，据2023 年6 月安徽省工信厅公告，该产能听证意见为低风险，处理意见为“按规定开展风险预警”；若后续进展顺利，上述四条产线有望于年内点火，公司2023 年末在产日熔量将升至25,400 吨。此外，福莱特南通4*1200 吨产线已于2022 年10 年获江苏省工信厅公示，预计于2024 年释放有效产能。
　　风险提示：光伏玻璃价格波动，公司产能扩充不及预期，成本超预期上涨，行业产能过剩。