毛利率提升超预期，盈利创出单季新高：公司3 季度实现收入62.1 亿元人民币（下同），同比/环比+58.7%/43.9%，实现归母净利润8.84 亿元，比我们预期高5%，创出单季新高，同比/环比增长76.2%/54.1%。3 季度由2 季度的产大于销转为销大于产，推动公司光伏玻璃销量环比大增，均价环比有所上涨，成本则因纯碱价格大跌而明显下降，推动毛利率同比/环比提高3.5/4.6 个百分点至24.5%，比我们预期高1.1 个百分点，为2021 年4 季度以来新高，销售/管理/研发/财务费用率0.2%/1.3%/3.3%/1.9%，同比-0.4/-0.5/-0.1/+1.4 个百分点，环比提高0.0/0.2/0.3/1.2 个百分点，财务费用率上升主要是由于由汇兑收益转为损失，净利率同比/环比提高1.4/1.0 个百分点至14.3%。
　　新产能点火有所推迟：由于需等待工信部产能预警批复，公司凤阳4 期4条1,200 吨产线由4 季度点火推迟至年底开始陆续点火，南通4 条1,200吨产线计划在明年2、3 季度点火，国内其他项目尚未获批复，东南亚新产能投产则要等到后年。
　　激烈竞争下目前较高利润率难以维持，但下降空间有限：由于需求减弱、供应增加导致行业库存增加，10 月光伏玻璃价格下跌0.5 元/平米，11 月或将继续下跌，同时年底至明年1 季度仍将有较多新产能点火，将导致明年玻璃价格继续承压和公司毛利率下行。但我们认为产能预警机制具有明显实际效力（例如导致公司投产推迟），将防止长期严重产能过剩。我们预计公司光伏玻璃毛利率将由目前的超25%降至明年的21.6%，下降空间有限，待落后产能逐渐出清后后年则将提高至23.4%。
　　拟回购H 股，重申买入：由于业绩超预期，我们上调2023 年盈利预测1%，但由于行业竞争激烈程度超预期及公司扩产推迟，我们下调2024/25 年盈利预测7%/6%。由于光伏板块估值下降，基于12 倍2024 年预测市盈率，将目标价下调至19.00 港元（原25.10 港元），潜在升幅33%。公司作为目前行业成本最低且优势较大的企业，我们认为将无惧周期底部，长期有望提高市占率。同时，公司公告拟回购不超过10%的H 股，我们认为有望推动估值修复，重申买入。