事件：思摩尔国际发布2024 年半年报。2024H1 公司实现营业收入50.37 亿元，同比下降1.67%;归母净利润6.83 亿元，同比下降4.76%。
　　24H1 自有品牌增速靓丽，面向企业客户销售收入逐季修复分业务类型看，公司2024H1 自有品牌业务/ODM 营收分别为11.16/39.22 亿元，同比分别增长71.94%/-12.35%。自由品牌方面，欧洲及其他国家市场/美国分别收入9.29/1.87 亿元，同比增长88.0%/20.6%。公司精准洞察用户需求，推出XROS 迭代版XRO 4 再次成为市场爆品，自有品牌VAPORESSO 在开放式产品领域的市场份额持续提升，已成为该领域的市场头部品牌，24H1 公司自有品牌收入快速增长。面向企业客户销售方面， 美国/ 欧洲分别实现营收18.58/19.76 亿元，同比下降9.8%/16.0%。美国市场方面，公司主要客户在封闭式换弹产品类别保持美国占有第一,同时受益于执法力度加强的，美国换弹式逐季修复，Q2 收入环比增长约6.1%，同比增长约6.5%。欧洲市场方面，监管力度逐步加强，压缩传统一次性（不能充电或不能换弹的一次性电子雾化产品）需求，新型封闭式及开放式产品需求上升，利好合规龙头。公司封闭式换弹产品收入逐季快速增长，Q2 欧洲及其他市场封闭式换弹产品收入环比增长93.2%、同比增长22.5%。
　　24H1 结构优化毛利率提升，加大费用投入净利率小幅承压盈利能力方面，2024H1 公司毛利率为38.0%，同比增加1.8pct。24H1毛利率同比增长，主要系1)高毛利的自有品牌占比提升；2)公司通过阿米巴经营，扩大降本增效覆盖的产品范围，顺利推动成本降低。
　　期间费用方面，2024H1 公司分销及销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为7.4%/6.7%/15.1%，同比增加3.2/-2.4/3.1pct。公司OBM占比提升，销售费用率同比提升；持续加大研发力度，研发费用率同比提升。综合影响下，公司24H1 经调整净利率为13.6%，同比下降0.4pct。
　　投资建议：思摩尔国际作为全球电子雾化龙头，研发持续加码、技术实力领先，伴随美中市场逐步企稳回升、新产品新业务持续拓展，长期成长仍可期。我们预计思摩尔国际2024-2026 年营业收入为123.57、140.24、157.02 亿元，同比增长10.65%、13.49%、11.96%；经调整后净利润为16.94、18.91、21.64 亿元，同比增长0.95%、11.64%、14.43%，对应PE 为31.6x、30.8x、27.6x,给予2024 年47.5xPE，对应目标价13.03 元，即12.12 港元（按人民币对0.92 港元汇率换算），维持买入-A 的投资评级。
　　风险提示：行业监管超预期严格的风险；雾化技术路径被颠覆的风险；新业务发展不及预期风险；大股东减持风险；代工产品不过审风险；客户订单增长不及预期风险。