核心业务稳步复苏，新业务进展顺利，维持“买入”评级
近期受海外降息下港股情绪回暖催化，雾化设备龙头思摩尔国际股价再迎提振。我们认为公司传统雾化电子烟板块业务稳步复苏，24H2 有望迎来经营拐点，同时加热不燃烧、医疗雾化等业务作为中长期战略稳步推进中，长期成长逻辑顺畅。我们维持盈利预测，预计公司24-26 年归母净利分别为16.98/20.10/23.93 亿元，对应EPS 分别为0.28/0.33/0.39 元，参考可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值20 倍，考虑到：1）公司持续加强产品创新与品类扩张，研发及管理优势持续夯实；2）各国监管政策落地后合规市场价值突出，长期价值属性凸显；3）新业务进展顺利有望打开新成长曲线，上调估值溢价，给予公司24 年40 倍PE，目标价12.37 港币（前值11.31港币），维持“买入”评级。
　　行业：海外监管框架逐步完善，雾化电子烟市场空间仍广阔
1）美国电子烟监管政策释放利好信号：一方面，6 月21 日FDA 批准NJOY旗下4 款薄荷醇电子烟上市销售，首次通过口味烟；另一方面，FDA 对不合规电子烟市场执法力度不断加强，利好合规市场扩容。2）欧洲电子烟监管框架逐步完善，英国等国家宣布将禁止销售一次性产品，传统一次性电子雾化产品需求正向新型封闭式及开放式产品转化。据沙利文数据，2023 年全球封闭式/开放式电子烟市场规模分别达430/179 亿美元，预计2024-2028年复合增速分别为13.9%/2.4%，全球电子雾化行业保持健康增速，公司作为行业龙头供应商有望持续受益。
　　核心业务：有望迎来经营拐点，长期价值属性突出分业务看：1）24Q2 以来换弹式产品逐步迎来收入拐点，其中换弹式美国Q2 收入环比增长6.1%，同比增长6.5%；欧洲及其他市场收入环比增长约93.2%，同比增长约22.5%；2）开放式产品通过自有品牌持续开拓，24H1收入11.16 亿元（yoy+71.9%）。展望后续，受益于海外执法力度加强&产品上新，24H2 换弹式产品营收有望延续改善，自有品牌业务有望稳增，带动收入恢复的同时优化业务结构，看好核心业务24H2 迎来经营拐点。
　　新业务：持续研发投入、进展顺利，有望打开新成长曲线持续推动研发创新：1）在加热不燃烧领域持续研发投入，作为中长期战略，成长空间可观；2）在在医疗雾化领域，上半年完成数款针对哮喘及慢阻肺的药物递送装置的开发和生产布局，以及十数款药物制剂的开发，制剂和装置获得欧美药监机构的认可；3）在美容雾化领域，上半年公司推出面向零售客户的MOYAL 岚至雾光美容仪。新品类布局有望打开新成长曲线。
　　风险提示：行业政策收紧，行业竞争加剧，下游需求不及预期。