事件：公司发布2024 年度业绩，2024 年公司实现营收118.0 亿元，同比增长5.3%；实现净利润13.03 亿元，同比减少20.8%。
　　全球雾化设备制造龙头地位稳固，24 年自有品牌业务涨势亮眼
面向企业客户业务： 2024 年公司实现收入93.24 亿元（占比79.0%），同比下降0.3%， 2024 下半年面向企业客户业务已恢复增长，实现收入53.57 亿元，同比增长9.7%。分地区来看，欧洲及其他市场为第一大销售地区，实现收入50.96 亿元，同比微增0.3%，销售占比为43.2%，由于欧洲对一次性电子雾化产品的监管力度逐步加强，2024 年公司一次性产品收入约为30.5 亿元，同比下降9.5%；其次为美国（考虑通过中国香港转运的产品），实现收入39.88 亿元，同比下降2.4%，销售占比为33.8%，受益于美国对不合规产品执法加强，公司于美国的销售收入于下半年恢复增长；中国市场实现收入2.39 亿元，同比增长25.1%，销售占比为2%，主要为电子雾化产品销售收入及技术服务收入。
　　自有品牌业务：2024 年实现收入24.75 亿元（占比21.0%），同比增长34%，公司雾化美容自有品牌“岚至”于2024 年上线并在24 年下半年顺利上线面向美容院的雾化美容仪，雾化美容产品在中国内地实现收入0.27 亿元；同时，自有品牌VAPORESSO 在开放式产品市场份额进一步提升。分地区来看，欧洲及其他市场实现收入20.24 亿元，同比增长34.0%，销售占比21%；美国实现收入4.24 亿元，同比增长14.0%，销售占比3.6%。
　　从盈利水平来看，2024 年毛利率为37.4%，同比降低1.3pct；毛利率下降主要是受产品结构变化的影响。
　　研发储备及计划：公司提出科学技术是企业发展的原动力，2024 年公司研发开支为15.72 亿元，同比增长6.0%，占营收的比重达到13.3%，主要用于来自雾化医疗和加热不燃烧产品。在加热不燃烧领域，公司在2024 年支持客户推出的加热不燃烧产品已成功上市并收到消费者和客户的正面反馈，产品使用体验和口感对比现有主流产品得到提升；在雾化医疗领域，公司已完成多款针对哮喘和慢阻肺的药械结合产品的开发布局。2024 年公司继续保持全球最大的电子雾化设备制造商的地位，市场份额达到约13.1%。
　　盈利预测及投资建议
　　我们认为，公司作为提供雾化科技解决方案的全球领导者，壁垒优势不断凸显，在监管不断趋严的背景下，预计产业链集中度或将加速提升。由于公司产品结构变化以及加大自有品牌业务营销投入， 我们下调公司2025-2027 年调整后净利润为13.38/16.84/22.14 亿元（25/26 年前值为19.66/24.94 亿元），同比+2.66%/+25.86%/+31.45%。基于公司的技术和龙头优势，维持“买入”评级。
　　风险提示：新型烟草政策变动风险，美国FDA 监管变动风险，销售不及预期风险，消费者拓展速度不及预期风险，公司产能建设不及预期风险，新技术开发不及预期风险，价格变动风险，汇率风险。