乐享互动（6988.HK）是国内领先的效果类自媒体营销服务提供商，通过数据收集和算法技术为客户的产品、项目在自媒体流量上实现精准营销。截止2020 年底，公司新媒体资源库内接入的微信公众号达4.1 万个，抖音号达2.2 万个，微信视频号达8763 个，可变现接入点总计47 万个；截止2020 年底，公司产品库中的游戏产品达209 款，网络文学作品达1111 部，电商产品达183 款。
　　报告摘要
　　自媒体效果营销市场规模快速增长，短视频营销成为最大增量。自媒体发布者已成为互联网最大的内容产出者，拥有强烈的变现需求。效果类自媒体市场规模将由2020 年的人民币446 亿元增至2025 年的1439 亿元，CAGR 为26.4%，其中电商成为增长最快的细分赛道。短视频行业自2017 年兴起以来，已累积大量用户流量，商业变现进程不断加速，短视频和直播平台的移动广告市场规模预计到2025 年将达到4653 亿元，直播电商GMV 规模将于2025 年达到64172 亿元。
　　互娱业务持续向好，抖音小游戏带来发展新机遇。公司在游戏发行方面具备丰富的经验，并将业务范围拓展至应用、H5 网络文学和小程序等其他互娱产品领域。2020年，公司互娱类产品ARPU 达到1.43 元，同比增长123%，是公司在互娱类产品方面发行能力的最好佐证。2021 年抖音开始“游戏发行人计划”，我们相信凭借公司长期积累的丰富的游戏发行经验，公司将有望在抖音的游戏发行市场开拓新的业务。
　　兴趣电商概念兴起，电商产品营销业务持续爆发。2018 年底，抖音 “购物车”（抖音小黄车）功能刚上线，公司就开始积极布局基于小黄车的非直播电商市场，经过两年的发展已经初具规模。2020 年，公司非直播电商GMV 达到5.94 亿港元，同比增长354%。2021 年，抖音提出兴趣电商的概念，并推出三大扶持计划，标志着抖音全面电商化的开始，我们预计公司电商产品营销业务将持续受益于此。
　　积极布局微信视频号，有望赢得先发优势。微信视频号上线后，公司积极行动开始接入微信视频号，并提前开始进行数据的积累和推荐模型的开发。截止2020 年底，公司合作的微信视频号已达8763 个。
　　预计未来3 年经调整净利润复合增速达34%。我们相信中国数量庞大的自媒体发布者拥有强烈的变现需求，且头部短视频平台的持续商业化将孕育广阔商业机会。我们预计公司2021E-2023E 经调整净利润分别为3.0 亿港元、4.2 亿港元和5.3 亿港元，未来三年复合增速为34%。
　　首予“买入”评级，目标价4.00 港元。我们以EV/EBITDA 方式为公司估值，以2022E EV/EBITDA 15x 计算，我们预计公司企业价值为76.7 亿港元，调整净负债后，我们预计公司市值为87.5 亿港元，或每股4.00 港元。首予“买入”评级，目标价4.00 港元，较现价有48%上涨空间。
　　风险提示：自媒体行业监管趋严；电商营销业务增速不及预期；利润率不及预期。