业绩简评
　　2025 年3 月24 日公司披露2024 年年报，全年实现营收19.33 亿元，同比增长25.5%，年度亏损2.67 亿元，同比减亏53.5%，其中调整后年度亏损1.18 亿元，同比减亏73.7%。
　　经营分析
　　核心ADC（抗体偶联药物）资产sac-TMT 已有两项适应症获批上市，后续仍有多项适应症处于关键开发阶段。（1）sac-TMT（芦康沙妥珠，TROP2 ADC）25 年开启商业化之路。该药针对二线及以上（2L+）治疗三阴性乳腺癌（TNBC）及3L+治疗EGFR 突变的非鳞状非小细胞肺癌（NSCLC）的两项适应症，分别于2024 年11 月及2025年3 月获批上市。（2）近期sac-TMT 仍有多项适应症有望达到关键里程碑。针对乳腺癌，该药2L+治疗HR+/HER2- mBC 的Ⅲ期注册研究正在进行中,另外sac-TMT 的1L 治疗TNBC 也处于关键Ⅲ期临床阶段；针对肺癌，sac-TMT 于2024 年10 月递交2L 治疗EGFR突变的非鳞状NSCLC，此前该适应症已于2023 年1 月获得国家药监局的突破性疗法认证。此外，sac-TMT 联合奥希替尼一线治疗EGFR 突变的局部晚期或转移性NSCLC 的Ⅲ期注册性研究正在进行中。sac-TMT 联合帕博利珠单抗1L 治疗PD-L1 阳性的局部晚期或转移性NSCLC 和1L 治疗PD-L1 阴性的局部晚期或转移性NSCLC 的两项Ⅲ期研究正在进行中。sac-TMT 的以上数项关键Ⅲ期临床有望在今明年陆续结束并递交上市申请（NDA），将为sac-TMT 成为潜在大单品持续注入增长动力。（3）跨国药企（MNC）默沙东正在推进12 项针对sac-TMT 的全球多中心Ⅲ期临床，有望助力该药打开国际空间。
　　ADC 技术优势领先，多项XDC 资产百花齐放。（1）公司在XDC 持续保持领先优势，其博度曲妥珠（HER2 ADC）2L+治疗HER2+ mBC的NDA 已于2025 年1 月获国家药监局审理；（2）SKB315(CLDN18.2ADC)以及SKB410/MK-3120 （Nectin-4 ADC）分别处于中国Ⅰb 期及全球Ⅰ/Ⅱ期临床。（3）另外公司数款早研且具备FIC 靶点的新型XDC 陆续进入临床。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑公司核心产品sac-TMT 的商业化快速放量、以及该药后续适应症上市带来的持续增长动能，叠加公司领先的XDC 实力和有关资产的BD 潜力，我们预计2025/26/27 年公司实现营业收入16.98/22.60/36.95 亿元，归母净利润-4.63/-2.60/4.46 亿元。
　　维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新药研发不达预期、海外进展不达预期、商业化放量不及预期