首次覆盖
　　投资亮点
　　首次覆盖映恩生物-B（09606）给予跑赢行业评级，目标价430.00港元。公司是国际化的平台型抗体偶联药物（ADC）创新公司。理由如下：
　　ADC 是目前全球最具前景、发展最快的药物形式之一。根据Frost & Sullivan，2023 年全球ADC 市场规模约104 亿美元，其预计到2032 年将达到1,151 亿美元。下一代ADC 正不断探索分子设计和靶点的优化、疗效和安全性的升级，我们认为也有潜力将ADC 的应用从肿瘤拓展到自免等领域。
　　映恩生物作为平台型ADC 创新者，已从多个对外授权合作中得到验证。公司自主建立了4 个特色ADC 技术平台，和包括BioNTech、百济神州、Avenzo、葛兰素史克等跨国药企达成授权，交易总价值超过60 亿美元。我们认为映恩生物全球合作研发有望反哺其创新平台，驱动其ADC 创新的“飞轮效应”。
　　首款ADC 有望2025 年提交上市申请，后续管线各具亮点。
　　根据公司公告，公司预计2025 年递交DB-1303（HER2 ADC）用于子宫内膜癌在美国的上市申请、用于乳腺癌在中国的上市申请。公司DB-1311（B7-H3 ADC）在前列腺癌中展示出潜在同类最佳潜力，DB-1310（HER3 ADC）有望后来居上；DB-1305（TROP2 ADC）和双抗的联用探索进展全球领先，自免和双抗ADC 不断推动下一代ADC 前沿探索。
　　我们与市场的最大不同？市场倾向对已进入临床的管线逐个估值评价公司价值，我们强调公司在ADC 领域作为已验证的平台型创新者的投资价值，优秀的平台长期或将孵化更多价值管线。
　　潜在催化剂：DB-1303 中美上市申请，DB-1311 注册临床开展。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2025/2026 年归母净亏损为25.1 亿元/4.3 亿元。基于DCF 估值，合理市值379 亿港币，对应目标价430 港币，较当前股价有20.1%的上行空间。
　　风险
　　研发失败；竞争格局恶化；商业化不及预期；费用超预期；对外合作进展不及预期；海外业务风险。