核心观点
　　我们预计京东2024Q4 收入同比增长9.5%至3351 亿元，Non-GAAP 净利润为101 亿元，对应净利率为3.02%，前一年同期为2.75%。受益于国补政策的推动，本季度带电品类增速环比显著提升并超过日百增速，其中家电和电脑增速快于手机。利润端，尽管行业旺季销售费用上行，但受益于以旧换新政策的推动，家电、PC 等1P 品类毛利率改善明显。展望2025 年，预计国补政策仍将延续，线下将进一步打通，在收入增速超社零增速的大前提下，预计利润率改善将继续通过提升供应链效率的方式实现。
　　简评
　　2024Q4 前瞻：预计京东2024Q4 收入同比增长9.5%至3351亿元，Non-GAAP 净利润为101 亿元，对应净利率为3.02%，前一年同期为2.75%。
　　指引显著上调，以旧换新政策助推带电景气回升。预计本季度京东集团收入同比增长9.5%，京东零售收入同比增长10.2%，远高于此前指引。预计收入增速大于GMV 增速，1P 增长快于3P。
　　分结构看，日百品类景气延续，增速环比三季度进一步提升。带电品类受益于国补政策推动，增速环比显著提升并超过日百增速，其中家电和电脑增速快于手机。四季度京东在家电国补份额接近三分之一，预计2025 年国补政策仍将延续，线下将进一步打通，京东在线下布局较其他大型电商平台更为领先，家电在线下的占比相较PC、手机等小件标品更高，预计将继续受益。
　　预计四季度利润端表现稳健。预计本季度京东集团Non-GAAP 净利率同比提升至3.02%，前一年同期为2.75%，其中零售经调OPM 同比提升至2.9%，前一年同期为2.6%。尽管行业旺季销售费用上行，但受益于以旧换新政策的推动，家电、PC等1P 品类毛利率改善明显，整体看，带电品类毛利率提升快于日百品类。展望2025 年，预计利润率改善将继续通过提升供应链效率的方式实现，在收入增速超社零增速的大前提下，预计利润额仍将保持健康增长。
　　盈利预测与估值：预计2024、2025 年公司收入分别为11470 亿元人民币、12212 亿元人民币，同比增长5.74%和6.47%，Non-GAAP 净利润分别为466.59 亿元人民币、524.76 亿元人民币，同比增长32.56%和12.47%。维持“买入”评级，给予目标价214.30 港元，对应集团2025 年12 倍PE。
　　风险提示：以旧换新政策持续性低预期；以旧换新政策透支未来需求，后续内生需求恢复不及预期；股东回报低预期；宏观经济及社零增长疲弱；市场份额超预期回落；电商主业利润率承压；未来降本增效空间有限，新业务利润率提升承压；互联网/电商行业监管风险；子公司资产证券化进程低预期；美国通胀数据超预期，美联储降息进程低预期；中美关系发展的不确定性；人民币汇率超预期贬值；中概股退市风险；其他影响中概互联整体表现的海外风险因素。