国补政策显效叠加消费回暖，25Q1 预计收入同比稳健增长
从宏观环境来看，1-3 月份消费品零售呈现稳步恢复态势，为实现全年增长目标奠定良好基础。根据国家统计局数据，2025 年1—3 月份，社会消费品零售总额124,671亿元，同比增长4.6%，较24 全年加快1.1pct；从线上消费来看，全国网上零售额36,242 亿元，同比增长7.9%，其中实物商品网上零售额同比增长5.7%，高于整体社零总额增速，占社会消费品零售总额的比重为24.0%。分品类来看，家用电器和音像器材类/通讯器材类/日用品类分别累计实现行业零售额2542/ 2367/ 2129 亿元，同比19.3% / 26.9% / 6.8%。基本生活类和部分升级类商品销售增势较好，消费品以旧换新政策继续显效。2025 年，“两重”“两新”政策加力扩围，将为全方位扩大内需、支撑经济持续回升向好发挥更大作用。我们预计，京东集团25Q1 收入同比上升11.9%至2910 亿元，收入增长稳健提升，主要系1）整体来看，政策落地刺激消费情绪，终端消费整体有望企稳回升；2）分品类来看，京东3C 家电等核心品类受以旧换新国补政策的拉动，日百品类在3P 生态的繁荣下进入良性增长通道；我们认为，凭借公司较强的供应链能力及内部效率优化，未来随着宏观经济向好，居民消费需求或逐步释放，驱动公司业绩向好。
　　自营壁垒夯实国补红利，新品营销矩阵驱动POP 扩容
从公司业务来看，公司自营业务壁垒强化，POP 生态建设稳步扩容。1）自营壁垒深厚，政策红利催化。公司依托供应链优势，配合国家政策升级，消费品国补发放速度领先。消费品以旧换新国家补贴2025 年加力扩围，京东已率先承接国家补贴发放工作，湖北、江苏、湖南等地“国补”活动已率先上线京东。截至目前，京东的以旧换新服务已覆盖家电、家居、建材、3C 数码、汽车、电动自行车、健康器械、健身器材等200 个细分品类。2）3P 生态提速。“春晓计划”再次升级，简化入驻流程（0 元开店、流量补贴）吸引中小商家。同时，京东通过新品成长“百千亿”计划，加大资金加码、流量赋能，实现60000 款新品年销售破百万、6000 款新品年销售破千万、600 款新品年销售破亿。公司整合京东MALL、PLUS 会员及外部内容平台，推动营销矩阵建设升级。京东利用京东MALL、JDG 战队、青春采销、PLUS 会员、校园等京东的特色资源联合各事业群的营销IP；整合站内外内容营销资源，与小红书等内容平台深度合作，4 月底将全新推出“新品频道小红盟计划”，形成站外“种草”、站内新品频道个性化识别用户的高效联动转化。我们认为，国补红利释放具有一定持续性，或驱动公司带电业务持续贡献业绩增量，同时日百受益于国补流量红利有望维持高增。
　　外卖行业新布局，京东外卖加速建设
　　京东外卖自2 月11 日正式上线，目前已覆盖126 城并吸引超30 万品质堂食餐厅入驻，日订单量突破百万。其核心策略聚焦品质化定位与生态协同：1）商家端，以“0 佣金”政策（5 月前入驻全年免佣金）吸引连锁品牌及高评分餐厅；2）用户端，依托“百亿补贴”及京东Plus 会员、学生优惠联动，叠加“超时免单”政策，有望快速抢占价格敏感型用户心智，形成高频消费粘性；3）骑手端，全额承担全职骑手五险一金成本，并承诺配偶优先就业，短期内吸引超万名全职骑手签约，提升配送稳定性与品牌口碑。我们认为，外卖业务开拓进一步丰富用户体验及商家供给，公司随着单量提升或加大投入，但随着京东零售主业利润稳步释放，集团整体利润影响相对可控。
　　投资建议：我们认为，公司凭借供应链壁垒、国补政策弹性及新业务协同，全品类渗透持续提升。我们预计京东2025-2027 年收入为12,510/ 13,312 /14,095 亿元，同比增长8.0% / 6.4% / 5.9%；预计2025-2027 年归属股东净利润（Non-GAAP）分别为519/ 574/ 628 亿元。长期来看，IP 和3P 全盘统筹与公司推进的价格竞争力策略协同，叠加下沉策略不断推进获客，我们长期持续看好公司供应链和物流核心能力的发展潜力，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策监管风险；电商行业竞争加剧；海外上市监管政策风险；业绩预测或与实际值存在差异，请以公司公告为准。