得益于游戏和广告业务的强劲表现，我们预计公司4Q24 收入同比增长19%，调整后净利润达到人民币4 亿元，调整后净利率有望提升至5.3%。我们看好公司的商业化进程和运营效率的提升，维持“买入”评级，维持目标价至177 港元/23 美元。
　　考虑到《三国：谋定天下》（“三谋”）的强劲表现以及去年低基数的影响，我们预计4Q24 游戏业务收入或同比增长76%。公司2025 年游戏业务重点仍将聚焦于“三谋”的长线运营，下半年或将推出海外版本。由于“三谋”在2024 年6 月上线，我们认为2025 年上半年游戏业务仍有望保持同比高增长（低基数影响持续）。
　　公司流量保持稳健增长和用户商业价值逐步释放，我们预计公司4Q24 广告收入为人民币24 亿元，同比增长22%。随着公司持续探索多场景广告模式，以及广告加载率仍有提升空间，我们预计公司2025年广告业务增速或仍将好于大盘。此外，近日，公司与中央广播电视总台达成重要合作，成为《2025 年春节联欢晚会》独家弹幕视频平台，有望推动公司用户流量进一步增长。
　　维持“买入”评级和目标价177 港元/23 美元。随着公司商业化进程和运营效率的提升，我们预计公司利润率有望逐步改善。维持“买入”评级，维持目标价177 港元/23 美元，对应FY25E/FY26E 37x/23x P/E。
　　投资风险：行业竞争加剧；用户增长不及预期；利润率不及预期。