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　　2 月20 日，公司公告2024Q4 季报，实现营业收入77 亿元（YoY+22%，QoQ+6%），经调整净利润4.52 亿元（2023 年同期亏损6.35 亿元，QoQ+66%）。
　　我们的观点：
　　1、运营情况：2024Q4 平台用户流量、粘性、付费率均实现进一步增长，MAU 同比增长1%至3.4 亿，DAU 同比增长3%至1.03 亿，用户日均使用时长从2023 年同期的95 分钟增长至99 分钟，ARPU从2023 年同期18.9 元显著提升至22.75 元。
　　2 、主要财务指标： 哔哩哔哩2024Q4 实现营业收入77 亿元（YoY+22%，QoQ+6%），其中移动游戏业务17.98 亿元（YoY+79%，QoQ-6%），直播和增值服务业务30.83 亿元（YoY+8%，QoQ+9%），广告业务23.89 亿元（YoY+24%，QoQ+14%），IP 衍生品及其他业务4.65 亿元（YoY-16% ， QoQ-18%） 。毛利率提升至36%（yoy+10pct，qoq+1pct），各项费用率同比持续优化，销售费用率16%（yoy-2pct，费用率持平上季度），研发费用率12.0%（yoy-9pct，费用率持平上季度），管理费用率7%（yoy-1pct，费用率持平上季度），经调整净利润为4.52 亿元（2023 年同期亏损6.35 亿元，QoQ+66%）。
　　3、手游业务：公司推出的独家授权游戏《三国：谋定天下》业绩表现亮眼，带动手游业务2024Q4 营收同比上升79%至17.98 亿元。
　　公司在业绩会中表示，公司将长线运营《三国：谋定天下》，未来5 年内有望持续保持游戏流水和用户留存稳健。《三国：谋定天下》第六赛季于2 月22 日上线，根据玩家反馈深度打磨，有望持续提升游戏玩法趣味性。二次元游戏领域，《命运-冠位指定》推出9 年后，仍实现流水2 位数同比增长；《碧蓝航线》推出8 年后，流水依旧稳步上涨，彰显公司长线运营实力。
　　4、直播和增值服务业务：受直播及其他增值业务营业额增加驱动，2024Q4 直播和增值服务业务营收同比增长8%到30.83 亿元。日均视频播放量已突破48 亿次，游戏、动漫为优势品类视频，播放量均同比增长14%；平台内容正向泛娱乐、泛知识和消费领域持续拓展，2024 年，汽车类和母婴类视频的播放量同比分别增长了约40%和70%。2024Q4 大会员总数达2270 万，其中超80%是年度订阅或自动续费会员，2024 年粉丝充电计划参与用户数超过800 万人，同比增长400%。
　　5、广告业务：2024Q4 营收同比增长24%至23.89 亿元，主要是由于公司提供的广告产品优化及广告效率提升所致。游戏、数码产品和家电、电子商务、互联网服务以及汽车为B 站广告收入贡献前五行业，“国补+B 站广告”助力提升电商、数码和家电广告主GMV。
　　通过广告基础设施和广告算法的升级，提升广告主ROI，2024 年公司广告主数量同比增长40%，效果广告收入同比增长40%，品牌广告和原生广告收入也均实现了两位数的同比增长。
　　盈利预测和投资评级预计公司2025E-2027E 营收分别为300/336/383 亿元，NON-GAAP 归母净利润为20/30/40 亿元，对应PS 分别为2.3x/2.1x/1.8x，对应经调整PE 为37x/25x/19x。公司平台内容生态壁垒深厚，且用户参与度及变现率稳定向上，我们给予其2025 年目标单MAU 估值200 元人民币对应市值692 亿元、目标PS 3X 对应目标市值900 亿元、SOTP 估值697 亿元，对应折中目标市值763 亿元人民币，2025 年目标价181 元/196 港元，维持“买入”评级。
　　风险提示宏观经济增长不及预期风险，游戏版号获取、游戏研发及上线不及预期风险，竞争加剧风险，用户流失风险，互联网估值调整风险，政策监管风险，内容侵权风险等。