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8 月21 日，公司公告2025Q2 季报，实现营业收入73.38 亿元（YoY+20%，QoQ+5%），经调整净利润5.61 亿元（2024 年同期亏损2.72 亿元，QoQ+55%）。
我们的观点：
1、运营情况：2025Q2 哔哩哔哩延续了健康增长势头，平台用户流量、粘性、付费率均实现增长，MAU 同比增长8%至3.63 亿，DAU 同比增长7%至1.09 亿，创历史新高，用户日均使用时长从2024 年同期的99分钟增长至105 分钟，用户平均年龄从2018 年的21 岁增长至2025 年的26 岁。
2 、主要财务指标： 哔哩哔哩2025Q2 实现营业收入73.38 亿元（YoY+20%，QoQ+5%），其中移动游戏业务16.12 亿元（YoY+60%，QoQ-7%），直播和增值服务业务28.37 亿元（YoY+11%，QoQ+1%），广告业务24.49 亿元（YoY+20%，QoQ+23%），IP 衍生品及其他业务4.40 亿元（YoY-15%，QoQ-6%）。毛利率36.5%（YoY+6.5pct，QoQ持平），销售费用率14%（YoY-3pct，QoQ-2pct），研发费用率12%（YoY-3pct，QoQ 持平），管理费用率7%（YoY-1pct，QoQ 持平），净利润为2.18 亿元（2024 年同期亏损6.08 亿元，2025Q1 亏损0.10 亿元） ， 经调整净利润为5.61 亿元（ 2024 年同期亏损2.72 亿元，QoQ+55%），双利润均创历史新高。
3、手游业务：公司去年推出的独代游戏《三国：谋定天下》表现稳健，带动手游业务2025Q2 营收同比上升60%至16.12 亿元，游戏长线运营能力逐步展现。《命运-冠位指定》迎来九周年，重返畅销榜前五；《碧蓝航线》八周年庆，用户数保持稳定。5 月31 日，《三国：谋定天下》上线S8 赛季，推出周年庆限定活动，用户活跃度创下年内新高， B 站计划将其打造为常青游戏。2025Q4《三国：谋定天下》预计上线国际版，有望带来新增量。
4、直播和增值服务业务：2025Q2 直播和增值服务业务营收同比增长11%到28.37 亿元。2025Q2 月付费用户数达3100 万以上；正式会员数量达到2.70 亿，同比增长11%，12 个月留存约80%。用户对优质内容付费意愿持续提升，2025 年上半年UP 主通过充电计划获得的总收入同比增 长100%以上。动画《灵笼》第二季回归后，播放量超3.3 亿，系列追番人数超过1100 万。
5、广告业务：效果广告表现强劲，带动广告业务2025Q2 营收同比增长20%至24.49 亿元。2025Q2 游戏、数码家电、电商、网服、汽车成为贡献前五的行业。AI 技术深度融合进广告投放、内容生态等多个领域，提升了广告投放精准度和转化率，效果广告2025Q2 同比增加约30%。
盈利预测和投资评级预计公司2025E-2027E 营收分别为300/333/368 亿元，NON-GAAP 归母净利润为23/30/36 亿元，对应PS 分别为2.4/2.1/1.9x，对应经调整PE 为34/26/21x。我们给予其2025 年目标市值891 亿元人民币，2025 年目标价212 元/232 港元，维持“买入”评级。
风险提示宏观经济增长不及预期风险，游戏版号获取、游戏研发及上线不及预期风险，竞争加剧风险，用户流失风险，互联网估值调整风险，政策监管风险，内容侵权风险等。