9 月10 日，公司首曝三国题材休闲非对称竞技卡牌新游戏《三国：百将牌》，并定档10 月开启测试，有望于明年初正式上线贡献增量；此外，《三国：谋定天下》于9 月20 日正式开启新赛季S10，七麦数据显示开服当日上升至iOS游戏畅销榜Top5，S11 赛季前瞻服于10 月14 日开放，有望进一步贡献增量。
　　首曝新游《三国：百将牌》，《三谋》新赛季开启贡献增量。9 月10 日，公司首曝了三国题材休闲非对称竞技卡牌新游戏《三国：百将牌》，并定档10月开启测试，作为《三谋》的发行团队继《三谋》后第二款立项的项目，其玩法上跳出传统框架，倾向策略型对局，保留短平快特点，融入英雄技能玩法要素，更易吸引三国IP 玩家及年轻用户，首曝阶段邀请B 站头部UP 主参与试玩，有望于明年初正式上线贡献增量。其他新游戏方面，代理二次元卡牌RPG 游戏《嘟嘟脸恶作剧》国际服于10 月9 日上线，上线次日登顶中国港澳台及日本iOS 游戏免费榜；自研游戏《逃离鸭科夫》定档10 月16 日全球发售上线，主打致敬搜打撤鼻祖《逃离塔科夫》，以 PVE、俯视角等元素吸引众多玩家关注。
　　广告及游戏业务维持亮眼表现，新游储备丰富，商业化价值逐步释放。三季度预期公司实现收入76 亿元，同比增长4%；预期实现经调整归母净利润6.5亿元，同比增长175%，环比增长16%。分业务来看：
　　1）增值服务业务三季度预计实现收入31 亿元，同比增长10%，主要来自直播及其他增值服务收入增长；
　　2）广告业务三季度预计实现收入25 亿元，同比增长20%，主要来自效果广告收入增长贡献；进入四季度，近期B 站正式启动“双11”大促，并与阿里、京东达成更深度的数据打通，为在B 站种草的品牌和商家交付核心的电商经营指标，提供亿级曝光会场、投前人货洞察等一系列重磅资源，进一步优化商家投放转化效率，提升投放体验。
　　3）移动游戏业务三季度预计实现收入15 亿元，同比下降16%，主要是24年6 月上线的独家授权SLG 游戏《三国：谋定天下》初期流水爬升较快带来的高基数影响。9 月20 日，《三国：谋定天下》正式开启新赛季S10，七麦数据显示开服当日上升至iOS 游戏畅销榜Top5，情义主题新服于9 月27 日12:00 开服，S11 赛季前瞻服于10 月14 日开放，有望于明年陆续上线繁体中文、海外版本以及小游戏版本，进一步贡献业绩增量；4）IP 衍生品及其他业务三季度预计实现收入4.6 亿元，环比上升5%。
　　持续深耕中长视频优质内容，用户商业化价值挖掘空间充足。Q2 公司DAU达到历史新高1.094 亿，同比增长7%，MAU 3.63 亿，同比增长8%，月均付费用户数3100 万，同比增长9%，日均时长105 分钟，同比增长6 分钟，大会员数量2370 万，社区维持高粘性。公司线下活动Bilibili World 及BilibiliMarco Link 吸引超40 万人次参与，充分凸显品牌活力及社区凝聚力。7 月11日，公司举办2025 年投资者日活动，管理层表示将坚持深耕中长视频优质内容，以高价值内容为基础提升广告收益，重点探索社区增值业务，持续开拓长线周边设计业务。广告方面，未来三年有望维持高于大盘的增速，持续提升市占率，具体策略包括：1）除现有优势板块外，重点投入大快消板块；2）品牌广告和效果广告互为补充，形成差异化竞争；3）布局多屏多场景，开发搜索等相关消费场景；4）加大 AIGC 等投入以提升生产效率，预计未来一年可见明显增量。
　　维持“增持”投资评级。公司2024 年上线独家代理SLG 游戏《三国：谋定天下》表现优秀，后续多款游戏产品储备有望持续贡献业绩增量，多行业广告份额提升明显，商业化潜力充足。考虑公司:1）游戏产品流水表现强劲且储备丰富，2）高毛利的效果广告占比持续提升拉动利润率上升，3）直播及大会员业务效益有望持续提升，以及持续有效的控费措施，看好公司商业化加速及经营杠杆释放带来的盈利能力提升，预期2025-2027 年公司营收有望达到301、323、346 亿元，经调整归母净利润23.9、32.4、40.4 亿元，对应PE 为33.5、24.7、19.8x，维持“增持”评级。
　　风险提示：用户增长不及预期、行业监管风险、UP 主流失风险、竞争加剧风险。