事件：公司发布2024年年报，2024年实现营收 429.0亿元，同比+0.5%；实现净利润121.2 亿元，同比+0.4%。其中，24H2 实现营收207.2 亿元，同比-6.7%；实现净利润58.8 亿元，同比-6.7%。
　　包装水业务承压，即饮茶增速放缓。分品类看，包装水、茶饮料、功能饮料、果汁饮料、其他产品分别实现销售收入159.5 亿元（-21.3%）、167.5 亿元（+32.3%）、49.3 亿元（+0.6%）、40.9 亿元（+15.6%）、11.8 亿元(-9.8%)；其中，24H2 包装水、茶饮料、功能饮料、果汁饮料、其他产品收入同比-24.4%/+12.8%/-2.6%/+6.6%/-11.9%。包装水下滑较大主要系受舆论事件与行业价格竞争影响，红瓶天然水包装全新升级，4 月推出绿瓶纯净水完善产品矩阵。
　　受行业竞争激烈和去年下半年同期高基数影响，茶饮料收入增速有所放慢，东方树叶和茶π依然表现强势；功能饮料表现平稳，尖叫和维他命水开展营销推广；果汁业务产品升级换代焕发活力，17.5°鲜榨橙汁首次进驻山姆超市获得热销。
　　纯净水促销叠加成本增加致毛利承压，费用率改善卓有成效。1、全年毛利率58.1%，同比-1.5pp；24H2 毛利率57.3%，同比-1.6pp。毛利率下降主要系绿瓶纯净水上市促销、包装水产品销量下滑带来固定成本分摊增加、果汁原料成本上行所致。2、全年销售/管理费用率分别为21.4%/4.6%，分别同比-0.4/-0.5pp；24H2 分别同比-0.4/-0.4pp，虽然广告与促销费用有所增加，但饮料占比提升驱动物流费率下降，实现销售费用率小幅优化。3、全年净利率28.3%，同比基本持平，分业务看，24H2 包装水/即饮茶/功能饮料/果汁/其他饮料经营利润率分别同比-6.1/+0.9/-0.9/+2.0/+3.8pp，包装水规模效应弱化，饮料表现稳中有升。
　　旺季将至有望加速修复，中长期高质增长具备支撑。随着舆论事件影响基本消散，25 年公司包装水份额有望迎来回补，销量回升有助于规模效应带动毛利率修复。无糖茶赛道延续高景气趋势，东方树叶在下沉市场渗透率仍有提升空间。
　　公司产品矩阵以天然健康为主基调，有望享受健康化趋势的红利，公司在敏锐的消费者洞察与强渠道力支撑下持续拓新，具备高质量发展基础。
　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027 年归母净利润分别为141.3亿元、161.3亿元、179.2 亿元，EPS 分别为1.26元、1.43 元、1.59 元。公司在包装水市场中具备较强的市场地位，且当前茶饮料业务高增态势不变，产品赛道优势十足，公司具备较强创新能力，有望持续开创大单品，业绩确定性较强。故给予公司2025 年32倍估值，对应目标价40.32 元，按照港元：人民币=0.93:1 的汇率，对应目标价43.35 港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：终端需求低迷、新品拓展不及预期、原材料价格大幅波动等风险。