24H2 茶饮料降速后，市场线性外推25 年饮料增速，但实际饮料动销情况好于报表增速，我们认为无糖茶增长空间和势能没有改变，25 年仍将是拉动增长的核心驱动。包装水势头向好，看好农夫份额继续恢复，长远来看公司在包装水不同品类、场景布局最为完善，有能力实现份额的进一步领先。我们给予25-26年EPS 预测为1.27、1.46 元，维持目标价港币42 元，对应25 年30 倍PE，维持“强烈推荐”评级。
　　2024 年收入增长0.5%，归母净利润增长0.4%。公司披露2024 年度业绩，2024 年收入429.0 亿元，同比+0.5%，归母净利润121.2 亿元，同比+0.4%。
　　24H2 收入207.2 亿元，同比-6.7%，归母净利润58.8 亿元，同比-6.7%。建议现金分红85.5 亿元，分红比率约70%。
　　包装水受舆论事件影响，饮料下半年增长降速。分品类看，24 年公司包装水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料/其他分别实现收入159.5/167.4/49.3/40.8/11.8 亿元， 分别同比-21.3%/+32.3%/+0.6%/+15.6%/-9.8% ， H2 分别同比-24.4%/+12.8%/-2.6%/+6.6%/-11.9%。舆论事件影响包装水销售，公司去年4 月推出绿瓶水应对，市场份额开始逐渐恢复，但由于上半年渠道库存积压较多，下半年公司和经销商主动降库存，导致发货端降幅进一步拉大。茶饮料下半年降速，主要系去年同期高基数以及渠道去库存，无糖茶随着基数变大降速不可避免，但我们认为无糖茶品类的增长空间和增长势能没有改变。
　　费用控制对冲促销投入，利润率表现超预期。公司2024 年实现毛利率58.1%，同比-1.5pcts（H2 同比-1.6pcts），主要系绿瓶上市促销投入加大、包装水下降固定摊销增加，以及果汁原材料成本上涨。2024 年销售费用率21.4%，同比-0.4pct（H2 同比-0.4pct），虽然广告促销投入加大，但饮料占比提带动物流费用占比下降；管理费用率4.6%，同比-0.5pct（H2 同比-0.4pct），实现归母净利率28.3%，同比基本持平，去年行业竞争加剧、包装水业务受损下，公司能维持利润率稳定实属超预期。分品类看，24 年包装水饮料/功能饮料/果汁饮料/其他分部利润率分别同比-5.1/+0.8/+0.0/-1.9/+2.9pcts，H2 分别同比-6.1/+0.9/-0.9/+2.0/+3.8pcts。
　　年初以来势头向好，关注旺季企业动作。年初以来饮料渠道库存保持良性，经销商反馈东方树叶动销稳健增长，公司严格控制终端产品货龄，近期上市1.5L 大包装，铺货阶段终端接受度较高。包装水虽然处于淡季，2 月份水头活动效果超预期，红瓶水渠道和消费者接受度逐渐回归，建议关注二季度旺季企业动作以及渠道反馈。
　　投资建议：恢复趋势不变，全年有望估值业绩双击，维持“强烈推荐”评级。
　　24H2 茶饮料降速后，市场线性外推25 年饮料增速，但实际饮料动销情况好于报表增速，我们认为无糖茶增长空间和势能没有改变，25 年仍将是拉动增长的核心驱动。包装水势头向好，看好农夫份额继续恢复，长远来看公司在包装水不同品类、场景布局最为完善，有能力实现份额的进一步领先。我们给予25-26 年EPS 预测为1.27、1.46 元，维持目标价港币42 元，对应25年30 倍PE，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：新品拓展不及预期、原材料成本上涨、行业竞争加剧、舆论风波影响。