【投资要点】
收入稳步增长，利润率创新高位
　　2025 上半年，公司实现收入256.22 亿元，同比增加15.56%；实现归母净利润76.22 亿元，同比增长22.16%；归母净利率29.7%，同比提升1.6 个百分点，公司净利率创历史新高。
包装饮用水业务受舆论影响消退，茶饮业务维持高增速2025 上半年，公司水/茶饮/功能饮料/果汁/其他饮料收入分别实现94.4/100.9/29.0/25.6/6.3 亿元，同比+10.7%/19.7%/13.6%/21.3%/14.8%。公司包装水业务受去年网络舆情的影响在减退，今年上半年销售逐步回升。茶饮业务延续高增，上半年东方树叶推出新品陈皮白茶，同时开展一元换购、最高666 元红包等促销活动，有效拉新并提升复购。此外，公司功能饮料和果汁等品类同样保持高增长。
成本红利叠加费用管控，盈利能力亮眼
　　2025 上半年，公司毛利率60.3%，同比提升1.5 个百分点，主要得益于PET、纸箱、糖等大宗原材料价格下降。费用方面，销售及分销/管理/其他开支/财务费用率分别为19.6%/4.2%/0.5%/0.1%，同比-2.8/+0.1/+0.5/-0.1 百分点，销售及分销费用率降低主要因广告及促销费用同比下降和发货产品数量结构变化导致的运输费用下降。成本红利叠加费用管控，公司盈利表现亮眼，归母净利率同比提升1.6 个百分点至29.7%。
给予“买入”评级，目标价60 港元/股
　　公司包装水业务恢复增长，茶饮受益健康化趋势保持高势能，新品布局有望贡献新的增量。我们预期25-27 年公司实现归母净利润分别为145/163/180亿元，同比增长19.9%/12.2%/10.6%，给予60.0 港元/股目标价，对应2025年42 倍PE，较现价有20%的涨幅空间，给予“买入”评级。
　　【报告正文】
收入稳步增长，利润率创新高位
　　2025 上半年，公司实现收入256.22 亿元，同比增长15.56%；实现归母净利润76.22 亿元，同比增长22.16%；归母净利率29.7%，同比提升1.6 个百分点，公司净利率创历史新高。
　　公司持续推进品牌、产品及渠道建设，下半年将延续长期战略原则，坚持品牌持续建设、新品轮换推出及渠道基础建设的长期主义方向。从产品看，目前水和茶饮在公司内部占比最大，未来仍将作为核心品类重点发展。同时，在资源与机会允许的情况下，公司寻找功能饮料与果汁领域的发展机遇。渠道上，公司已与山姆会员店等渠道商开展合作，近期推出17.5 度橙汁、纯透食用冰、桦树汁饮料等定制产品，此类合作通过消费者与市场反馈推动产品创新，且公司高品质产品契合新兴渠道中高端用户需求，消费者反馈良好。
　　包装饮用水业务受舆论影响消退，茶饮业务维持高增速2025 上半年， 公司水/ 茶饮/ 功能饮料/ 果汁/ 其他饮料收入分别实现94.4/100.9/29.0/25.6/6.3 亿元，同比+10.7%/19.7%/13.6%/21.3%/14.8%，各品类均实现增长。
　　公司包装水业务受去年网络舆情的影响在减退，今年上半年销售逐步回升，水业务主流价格带为2 元，过去销售增长同时来自铺货扩张与单点复购提升。铺货方面，偏远及乡村市场仍以一元水为主，公司通过水源地建设与水知识教育推动消费者向2 元水价格带渗透；单点提升方面，与销售执行、补货，及水知识宣传等相关。长期看，水作为稳定增长大品类，市场年保持稳定增长率。
　　茶饮方面，今年上半年东方树叶推出新品陈皮白茶，填补六大茶类空缺，市场反响良好；同时开展一元换购、最高666 元红包等促销活动，有效拉新并提升复购，推动茶品类整体实现较好增长。当前茶品类已成为第一大品类，未来仍有增长空间。
成本红利叠加费用管控，盈利能力亮眼
　　2025 上半年，公司毛利率60.3%，同比提升1.5 个百分点，主要得益于PET、纸箱、糖等大宗原材料价格下降。费用方面，销售及分销/管理/其他开支/财务费用率分别为19.6%/4.2%/0.5%/0.1%，同比-2.8/+0.1/+0.5/-0.1 百分点，销售及分销费用率降低主要因广告及促销费用同比下降和发货产品数量结构变化导致的运输费用下降。成本红利叠加费用管控，公司盈利表现亮眼，扣非归母净利率同比提升2.8 个百分点至29.7%。
　　给予“买入”评级，目标价60.0 港元/股
　　公司包装水业务恢复增长，茶饮受益健康化趋势保持高势能，新品布局有望贡献新的增量。我们预期25-27 年公司实现归母净利润分别为145/163/180 亿元，同比增长19.9%/12.2%/10.6%，给予60.0 港元/股目标价，对应2025 年42 倍PE，较现价有20%的涨幅空间，给予“买入”评级。
　　【风险提示】
　　1. 原材料成本上涨超出预期；
　　2. 市场竞争加剧；
　　3. 水源地被污染；
　　4. 食品安全等；