公司概况：自智能驾驶芯片起家，现已发展为国内领先的乘用车智能驾驶计算方案供应商。地平线成立于2015 年，于2019 年推出国内首款车规级芯片“征程2.0”，并基于芯片拓展计算平台、开发工具链、中间件等业务，形成“芯片+算法+开发工具”的完善软硬件布局。公司定位Tier 2 供应商，通过向OEM 及Tier 1 供应商提供产品解决方案（交付软硬件方案，供客户直接使用）及授权&相关服务（授权算法及软件，供客户定制）获取收入；现有汽车解决方案产品包括Horizon Mono（L2 级，提供自动紧急制动AEB、智能大灯IHB、自适应巡航控制ACC 等基础ADAS 功能）、Horizon Pilot（L2+级，提供高速自动领航NOA、自动泊车辅助APA 等AD 功能）以及HorizonSuperDrive（L4 级，采取UniAD 架构）。按照24H1 解决方案总装机量计算，Horizon Mono & Pilot 在中国ADAS+AD 解决方案中市场份额达到15.4%，位列第四；SuperDrive 尚未开启商业化，目前已与若干OEM 推进合作，预计26 年将有首款车型量产。
　　财务分析：收入高速增长，盈利能力稳步提升。公司21-23 年收入为4.7/9.1/15.5 亿元（22-23 年YoY+94.1%/71.3%）；同期，汽车解决方案（包括产品与授权）占比为87.8%/88.4%/94.7%，其他非车解决方案主要是降维提供智能家居AIoT 解决方案等。公司21-23 年毛利率稳定在70%左右，三大费用率在规模效应作用下逐年降低， 最终经调整净利润分别为-11.0/-18.9/-16.4 亿元，占收入比重大幅收窄。亏损主因高阶辅助与自动驾驶解决方案仍处于技术投资期，且产量尚未达到足以充分利用规模效应的程度。
　　行业概况：智能驾驶渗透加深，国产供应商品牌份额有望提升。纵向来看，技术渗透正从用户心智培育阶段转向规模化应用阶段，产品属性由车企的技术溢价选项升级为市场竞争的基础要件。根据灼识咨询，2023 年中国ADAS+AD 渗透率约为57.1%，预计2026/2030 年渗透率分别达81.2%/99.7%。
　　2023 年中国的ADAS+AD 解决方案市场规模为245 亿元，预计2030 年将增至4070 亿元，CAGR 达49.4%。横向来看，中国ADAS 及AD 解决方案市场集中度高，24H1 CR5 达86%，且前五大供应商中仅有地平线一家中国企业。考虑到中国OEM 在国内智能汽车市场份额不断增加，且中国OEM 更侧重国内产业链，国内解决方案供应商份额有望增长。
　　公司产品优势：精准卡位智驾平权的关键窗口。当前智能驾驶标配化的结构性机会正在向10-20 万元主力价格带迁移，解决方案需要同时突破"性能可用性"和"成本经济性"的双重阈值。地平线通过技术降维策略实现高阶功能模块化移植，凭借高算效比的J6E 芯片（80TOPS 算力、支持城市记忆领航功能）构建差异化供给，配合知行科技打造的全套方案将成本控制在5000元以下，形成对中端车型的最优解。比亚迪主要覆盖10 万元-20 万元级主力销量市场，我们认为其“全民智驾”战略将进一步加速智驾标配下沉趋势。根据集微网，比亚迪与地平线为深度捆绑关系，地平线或为比亚迪智驾芯片的主力供应商之一，有望成为最大受益者。
　　公司战略分析：1）芯片能力构筑护城河，软硬件“一体化+可解耦”最大程度拓展市场。车规级芯片具备开发周期长、消耗资金大、性能要求高、需要工具链与生态支持等特征，因此行业准入门槛较高。地平线于2019 年　　发布的征程二代是国内首款车规级AI 芯片，能够实现对Mobileye Eye Q4的国产替代；产品的快速迭代进一步巩固公司国产车规芯片龙头的地位，24M4 发布征程6 系列，六款芯片覆盖智能驾驶各个场景与价位的需求，相对5 系列CPU 算力大幅提升、BPU 架构升级，预计于24 年内开启首个前装量产车型，25 年实现超10 款量产交付。此外，解决方案提供全栈方案及组件产品两种商业化模式，其中，软硬件一体化能够最大化实施效率，而允许客户按照组件部署提升了灵活性，便于满足不同客户的需求，使公司紧握智驾渗透上升的市场红利。
　　2）先发优势获取客户，高粘性保障可持续性。截止24H1，公司软硬一体解决方案已累计获得275 款车型定点，其中有152 款已达成SOP，超过135 款正处于量产开发阶段，反映公司产品的市场接受度与商业化潜力。公司通过硬件方案、工具链与开发标准连接OEM、Tier1、ODM、IDH 等上下游伙伴，建立生态以降低碎片化部署并提高客户的转换成本，使公司拥有稳固且庞大的客户群体，保障长期的增长潜力。
　　盈利预测与估值分析：我们预计公司2024-2026 年收入分别为23/35/60 亿元（YoY+45.8%/53.4%/73.8%）。公司当前股价对应2024~2026 年PS 分别为30x/20x/11x，考虑汽车智能化趋势带来的行业机遇及公司智驾解决方案的竞争优势，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：地缘政治风险、定点车型交付不及预期、量产车型销售不及预期、行业竞争加剧风险。