核心观点
公司是国内第三方智驾芯片及解决方案龙头，具备软硬一体技术、战略及商业模式领先性。25 年是征程6 系列芯片及高阶全栈智驾解决方案HSD 量产元年，实现量价齐升，其中：J6M/ E 芯片配套比亚迪、理想等客户出货量有望超百万套，基于J6P 的HSD解决方案定点配套奇瑞等客户有望刷新市场认知。在国内中高阶智驾平权加速渗透及产业链自主可控趋势下，公司智驾解决方案有望成为主机厂选择的最大公约数，开启新一轮加速成长周期。
摘要
公司定位：披着芯片外衣的算法软件公司，聚焦智驾解决方案公司以算法起家，创业目标成为机器人时代的Wintel；2019 年战略聚焦智驾并发力软硬一体及先发量产，目前已成长为国内第三方智驾解决方案龙头。全栈软硬件产品包括芯片、底软（BPU 及工具链）及算法等，征程系列智驾芯片市占率国内第一，2024 年交付约290 万套，其中ADAS 芯片J2/J3 国内市占率超过四成，AD 芯片J5 市占率仅次于英伟达及华为。业务覆盖解决方案及技术授权服务两块，2024 年总营收23.8 亿元，同比+53.6%，毛利率高达77.3%，其中技术授权及服务业务营收16.5 亿，毛利率高达92%。2025 年公司“向高而行”战略迎来收获期，全新一代J6芯片量产元年配套比亚迪、理想、奇瑞等客户实现量价齐升，高阶智驾解决方案HSD 开始定点量产突破，有望拓展成长边界。
行业趋势：智驾平权下受益于渗透率提升及产业链自主可控智能化已成汽车行业下半场竞争胜负手，2025 年车企智驾平权战略密集发布，乘用车中高阶智驾配置下沉至售价10 万元型，新车渗透率有望从2024 年约10%大幅提升。在产业链自主可控趋势下，公司征程6 系列开启国产替代新范式，加速智驾面向全场景、全生态量产应用与标配普及，成为主机厂选择的最大公约数。
竞争优势：软硬一体能力及战略、商业模式及全球化领先性公司核心竞争优势在于软硬一体的稀缺模式，具备高阶智驾全栈解决方案能力，覆盖产业链高技术壁垒及高附加值环节。当前高阶智驾行业仍处于技术快速迭代及用户价值认知阶段， 公司以J6P 芯片及Nash BPU 打造了坚实的系统底座，以先进算法及工程化能力追求最优性能及量产效率，以快人一步的战略及开放柔软的商业模式实现价值共创，以全球化的体系能力及资源破圈出海。2025 年智驾平权趋势下，公司有望逐步确立市场优势地位。
投资价值：智驾芯片自主可控龙头+高阶智驾价值创造
当前市场对公司的投资价值认知或主要集中在智驾芯片自主可控且仍担心主机厂自研芯片导致公司可拓展的市场空间受限；此外，目前新势力主机厂高阶智驾以全栈自研模式主导算法功能开发，公司作为第三方供应商技术能力尚需验证。我们认为：1）公司智驾芯片龙头地位持续验证，征程6 新品周期强劲，主机厂自制或难成为行业主流趋势；2）公司智驾软件算法能力或被市场低估，25 年HSD 高阶智驾解决方案有望刷新市场认知；3）公司智驾海外市场拓展或被市场忽视，2026 年中低阶智驾或开始海外规模放量；4）公司长期愿景或暂未pr icein，机器人“大脑”潜在拓展空间巨大。
2025 年公司J6M/E 芯片放量贡献弹性，中长期HSD 高阶方案贡献成长空间。1）基于J6E/M 芯片的中阶智驾（高速、泊车及轻城区）解决方案已斩获比亚迪、吉利、奇瑞、理想等主机厂量产项目，预计25 年出货量或可达150 万套，其中比亚迪有望贡献一半以上，理想及吉利合计贡献约1/3，奇瑞及长安合计贡献10%。2） 基于J6P/H 的高阶智驾解决方案HSD 已获得奇瑞星途品牌定点，25 年9 月开始全球首发量产；26 年大众等主机厂新客户有望接力搭载，预计26 年HSD 出货量或可达30 万套。我们预计公司25-26 年营收有望分别达34. 1、58.0 亿元，同比分别+43.1%、+70.1%，其中解决方案业务营收分别约19.4、40.8 亿元，同比分别+192%、+110%，主要贡献为J6 系列中高阶智驾业务。未来3-5 年公司营收复合增速有望达50%，26 年开始减亏，27 年有望实现季度盈利，28 年总营收有望达到120 亿元，净利润超10 亿元；远期（或2035 年附近）若公司高阶智驾解决方案出货600 万套、中低阶智驾全球市占率20%-25%，公司智驾业务营收有望达300 亿，实现近百亿利润空间。
公司作为AI 端侧科技创新标杆享受估值溢价，智驾平权打开赔率空间，高阶智驾成胜负手。当前公司股价或主要体现在智驾平权下J6M/E 快速放量预期，市场对公司国内中低阶智驾解决方案龙头地位或已有认知，对智驾芯片自主可控的投资方向认同度也较高，但对公司高阶智驾解决方案HSD 的能力或尚存在较大预期差，对主机厂全栈自研模式、台积电等芯片代工供应商配套风险或也相对审慎。长期若考虑子公司地瓜机器人AIoT（ 泛机器人）及具身智能（人形机器人）业务增长前景，公司或具备成长为AI 端侧芯片及解决方案龙头的潜力。基于对公司高阶智驾软硬一体解决方案能力的认同，当前我们给予“买入”评级。
风险提示：1）下游客户需求不及预期；2）智能驾驶行业渗透率提升低于预期；3）公司征程6 芯片量产爬坡不及预期；4）公司高阶智驾解决方案HSD 市场拓展不及预期；5）海外市场拓展低预期。