我们首次覆盖地平线机器人，给予“买入”评级，基于25 年31.1X PS，目标价9.28 港币。公司是市场领先的乘用车高级辅助驾驶芯片和解决方案供应商，旨在赋能汽车及机器人，推动终端智能化。我们认为，公司有望受益于：1）理想、比亚迪、大众等车企持续推动高阶辅助智驾功能快速增长；2）子公司地瓜机器人深耕泛机器人领域，卡位机器人芯片。我们看好公司 25年J6 系列芯片和城市HSD 算法放量，逐步开启机器人领域产品应用。
　　行业：智驾迎来高速发展期，国产汽车芯片和算法供应商迎来重要机遇1）2025 年高阶智能辅助驾驶渗透率有望快速增长并逐步下探到10 万以内车型，从“用户选配”升级为“供给标配”；2）国产芯片在成本、软硬件迭代速度等方面有优势，迎合下游车企对芯片供应链安全和功能成本的诉求。
　　硬件层面，我们测算2030 年国内智驾SoC 芯片市场有望从2024 年约20亿美元增长至62 亿美元，随着2025 年起J6E/M/P 中高算力芯片量产，存在较大提升空间。此外，随着公司HSD 城市智驾算法推出，有望推动单车软件收费模式升级，带来软件业务潜在超14.5 亿美元市场空间。
　　公司：地平线具备完整的产品矩阵和优秀的软件交付能力公司核心能力集中在完整的产品矩阵和持续迭代的软件生态。（1）公司已经量产交付征程2/3/5 以及征程6E/M 等系列芯片，其高算力芯片征程6P 也有望在3Q25 量产交付。产品算力覆盖4 至560TOPS，满足从经济型到性能型的适配需求。（2）公司拥有自研的天工开物工具链和BPU 核，给下游客户可提供完善的软件开发环境以及领先的城市HSD 智驾解决方案。我们认为随着2025 年J6 芯片出货量增长和HSD 算法交付，公司单车可触及ASP 正在快速提升，25/26/27 年公司营业收入有望同比增长53/51/41%。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场担忧地平线出海存在较大的不确定性。我们认为其海外竞争对手Mobileye、TI 在高算力芯片上量产落后，英伟达则在成本控制和智驾软件能力上存在不足。海外汽车市场对高阶智驾的需求愈加迫切，地平线已经和博世、电装、大陆等头部Tier1 展开合作，有望从2026 年起进军海外市场。
　　盈利预测与估值
　　目前公司已获得累计310 款车型的定点，25 年有望迎来高算力芯片J6 犀利和高阶算法HSD 量产。我们预计25/26/27E 公司芯片出货量有望达400/522/693 万颗，实现收入36.6/55.4/78.2 亿元。首次覆盖，目标价9.28港币，基于 31.1X 2025 年P/S（可比公司均值），给予“买入”评级。
　　风险提示：智能驾驶芯片竞争加剧，OEM 自研芯片进展加快，算法业务进展不及预期，供应商受阻的风险。