事件
　　再鼎医药公布2024Q2 业绩：产品收入净额1.0 亿美元（+45%），其中艾加莫德2320 万美元。毛利率64.9%（-0.6pct）；R&D 费用6163 万美元（ -19.6% ） ， R&D 费用占产品收入61.6% （ -49.8pct）；SG&A 费用7971 万美元（+17.4%），SG&A 费用占产品收入79.6%（-19.0pct）。净亏损8028 万美元，去年同期为1.2 亿美元。截至2024 年6 月30 日，公司在手现金、现金等价物、受限制现金7.3 亿美元。艾加莫德销售超预期，全年指引上调至8000万美元（前值：7000 万美元）。
　　点评
　　艾加莫德医保内销售持续增长，全年指引上调至8000 万美元。
　　2024Q2，艾加莫德销售2320 万美元，环比2024Q1 增长76%（2024Q1：1316 万美元）。据业绩会披露，截至2024Q2，医院覆盖已实现70%进院目标，~1500 名医生有处方经验；新患方面，2024Q2 新患约3300 人，结合2024Q1，我们换算进入医保后保持约1000+新患/月。此外，更多的患者已经开始第二、三周期的治疗。基于上半年良好的销售表现，公司上调全年指引至8000 万美元（前值：7000 万美元）。
　　艾加莫德CIPD 适应症申报上市，更多适应症拓展挖掘潜力。艾加莫德皮下剂型的CIDP 适应症已于2024 年5 月在中国递交sBLA，公司预计有望在2025 年中国获批上市。甲状腺眼病、血清阴性gMG 及眼肌型MG 有望在2024H2-2025 年初陆续加入全球注册性临床研究。此外，艾加莫德gMG 适应症的皮下剂型在中国已经获批上市。我们认为适应症的拓展有望进一步释放艾加莫德的商业化潜力，不同的剂型选择可能为患者提供用药的灵活性并为产品提高竞争壁垒。
　　潜在重磅产品有望陆续上市，为公司未来3-5 年增长提供动能。
　　SUL-DUR（一种针对鲍曼不动杆菌的抗生素）已于2024 年5 月在中国获批；公司预期产品峰值潜力5-10 亿美元。KarXT 中国桥接研究的关键临床有望在2024H2 读出，助力潜在新药上市申请；阿尔兹海默病引起的精神障碍适应症加入全球III 期临床研究；公司预期产品峰值潜力>10 亿美元。靶向FGFR2b 的Bemarituzumab 的2项III 期研究正在进行中，其中FORTITUDE-101 研究完成受试者入组，FORTITUDE-102 研究入组进行中，公司预期产品峰值潜力>10亿美元。我们认为，在艾加莫德以及上市3 款潜在重磅产品的销售拉动下，公司2023-2028 年有望实现CAGR~50%的收入增长。
　　费用不断优化，重申2025 年底公司整体盈亏平衡目标。2024Q2，公司毛利率64.9%（-0.6pct），我们预期随艾加莫德产能释放，毛利率可能改善。三费精细化管控，随收入增长，费用率进一步下降：2024Q2，R&D 费用6163 万美元（-19.6%），R&D 费用占产品收入61.6%（-49.8pct）；SG&A 费用7971 万美元（+17.4%），SG&A 费用占产品收入79.6%（-19.0pct），与艾加莫德销售人员及费用增加有关。2024Q2，公司净亏损8028 万美元，去年同期为1.2 亿美元。在收入快速增长、费用优化的条件下，公司重申2025 年底整体盈亏平衡的目标。
　　进一步扩充、推进全球权益管线的研发。2024 年7 月，公司与麦科思达成全球许可协议，获得ROR1 ADC 的全球权益，扩充管线。根据业绩会，公司目前仍有多个未披露的处于临床前阶段的管线，目标每年至少递交1 个全球新药临床研究申请。全球权益管线中：1）IL-17A 目前已经开展一项针对中轻度慢性斑块状银屑病的全球II 期研究；2）DLL3 ADC 预计在2024 年底-2025 年初公布针对2L+ SCLC 的剂量递增数据；3）CCR8预计在2024 ESMO 公布I 期PK/PD 分析。
　　盈利预测及估值
　　根据艾加莫德及爱普盾二季度销售表现，我们调整2024-25 年收入 预测为3.87/5.18 亿美元（前值：3.81/5.18 亿美元），同比 +45/34%；调整 2024-25 净利润预测为-2.89/-1.59 亿美元（前值： -2.88/-1.59 亿美 元）。我们根据 DCF 模型对公司进行估值，采用 FY2025-31 现金流 进行测算，WACC 为 9.9% ，永续增长率 2.0%，假设美元兑港元汇率 1:7.83，对应目标价为 65.76HKD/股（前值：67.51 HKD/股，下调2.6%），维持优于大市评级。
　　风险
　　新药研发风险；新药审评审批风险；新药商业化不及预期风险；合作伙伴相关风险；技术迭代风险；持续亏损及短期内无法现金分红风险。