维持再鼎医药“买入”评级，略微下调美股/港股目标价至55 美元/43港元。
　　3Q24 净亏损显著缩窄，好于预期：3Q24 产品收入为1.018 亿美元(+47% YoY, +1.7% QoQ)，符合Visible Alpha 一致预期和我们预期；净亏损为4,167 万美元（-39.7% YoY, -48.1% QoQ），好于Visible Alpha 一致预期和我们预期，主要由于销售行政费用低于预期。公司产品销售毛利率为64.1%，环比较为稳定(-0.8ppts QoQ)。Non-GAAP 经营性亏损进一步缩窄至4,820 万美元（-19.2% YoY,-36.6% QoQ）。
　　艾加莫德继续强劲增长，皮下剂型有望于4Q24 推向市场：3Q24 艾加莫德实现收入2,730 万美元（+458% YoY, +17.6% QoQ），略好于我们此前的保守预测2,450 万美元。公司维持全年8,000 万美元的销售指引，尽管目前看起来该指引数字可轻松实现。截至3 季度末，公司提前完成2024 年进院目标，实现对约65%市场潜力的覆盖，约有1 万名重症肌无力患者已使用过艾加莫德，每月新增患者稳定在1000 名左右。管理层表示，不同于1H24 艾加莫德销售主要依赖急性期病人，3Q24 逐渐出现将艾加莫德用于维持期治疗的病人，以及部分此前已用过艾加莫德的病人返回医院接受后续第二个周期、第三个周期的治疗。
　　（公司调研数据显示6 月份使用艾加莫德的新患大约有1/3 接受后续第二、三个周期治疗）。管理层维持此前艾加莫德用药时长为1 年5 个周期的预测。剂型扩展方面，皮下剂型用于MG 和CIDP 适应症均已于下半年获批，预计将于4Q24 推向市场；预充针剂型有望于2025 年申请上市。
　　全球研发管线进展顺利： ZL-1310 (DLL3 ADC)有望于2025 年读出更新的2L+ ES-SCLC 剂量拓展数据，及启动（与阿替利珠单抗和含铂化疗联用）治疗1L ES-SCLC 的1 期研究，启动全球1 期其他神经内分泌瘤临床研究。ZL-6031 (ROR1 ADC) 有望于2025 年启动实体瘤全球1 期研究。ZL-1503 (IL-13/IL-31) 预计将于2025 年进入全球1 期临床，特应性皮炎有望成为后续首个推进的适应症。ZL-1102 (IL-17A) 预计将于1H25进行2 期银屑病中期分析。
　　2024 年底/2025 其他主要催化剂包括：(1) 3 款药物有望于2024 年底前于中国商业化上市，即鼎优乐（SUL-DUR，预计近期将公布CSO 合作伙伴）、卫力迦(艾加莫德皮下剂型)、奥凯乐（瑞普替尼，ROS1/TRK）(2) 4 款药物中国上市申请提交：爱普盾(预计2025 年初)、KarXT(精神分裂症，预计2025 年初)、TIVDAK(二线宫颈癌)、瑞普替尼（NTRK 阳性实体瘤）；(3)重要临床数据读出：爱普盾一线胰腺癌三期PANOVA-3数据(预计4Q24),艾加莫德肌炎适应症2/3 期ALKIVIA 试验数据（预计4Q24），Bemarituzumab 全球三期FORTITUDE-101 一线胃癌数据读出。
　　维持“买入”评级，略微下调美股/港股目标价至55 美元/43 港元：
　　基于更新的财务信息，我们将2024E 净亏损预测缩窄至2.6 亿美元，以及微调2025E 净亏损、2026E 净利润，主要由于轻微上调2024E 收　　入和2024-2026E 毛利率预测、微调2025E-2026E 运营费用预测。基于DCF 估值（WACC：10.2%，永续增长率：3%），我们得到公司美股/港股更新的目标价为55 美元/43 港元，维持“买入”评级，对应55 亿美元市值。
　　投资风险：艾加莫德销售不及预期，核心候选药物临床进度延误或商业化不及预期，研发销售费用高于预期。