公司实现合理增长，需求端有所承压。2022 年Q2，公司录得23.104 亿元人民币收入，同比增长24.0%，调整后的EBITDA 为10.622 亿元人民币，同比增长18.6%。2022 年上半年，公司总收入45.54 亿元人民币，同比增长27.57%，调整后的EBITDA 为21.13 亿元人民币，同比增长23.32%。公司下调了全年指引，预示IDC 需求端放缓趋势仍在下行中，全年收入在92.50 亿 到94.00 亿之间，增速在18.3% - 20.2%之间，降幅1 到2 个百分点；调整后的EBITDA全年指引为42.00 亿到 42.80 亿，增速在13.4% - 15.6%之间，降幅2 到4 个百分点。我们预计，公司全年收入增速为19%左右，调整后EBITDA 增速在14%左右。
　　截至2022 年Q2，公司签约面积58.81 万平米，总服务能力66.75万平米（建成面积50.44 万平米，在建16.31 万平米），储备45.73万平米。总签约率95.9%，总利用率68.5%，平均MSR（每月每平米价格）2265 人民币（同比下滑2.8%）。2022 年上半年，公司新增签约面积3.1 万平米，同比有较大幅度下降，但新签三个大单，两个为香港一号数据中心的全球云计算客户，一个为大型中资银行。公司正在拓展客户多元化发展路线，大型互联网公司和金融及大型企业收入占比继续稳步提升，并以香港、新加坡周边（印尼和马来西亚）为核心点积极拓展东南亚业务，未来仍将以每年8到9 万平米的新增签约面积为目标，推动业务长期可持续发展。
　　我们认为，目前处于IDC 整体行业需求放缓的下行阶段，对公司业务增长造成一定影响，短期内的新增长点主要在互联网自建私有云、大型金融机构的金融科技发展规划实施以及大型企业数字化转型上云等驱动力。从长期来看，IDC 需求将会伴随新应用的出现以及公司东南亚的业务拓展而回升，公司收入将保持健康稳定的增长态势。
　　投资建议。我们预测，公司2022-2024 年营业收入分别为93.04（-42%）/111.19（-0.41%）/133.42（+0.41%）亿元人民币，期间的CAGR 为18%。公司2022-2024 年经调整的EBITDA 分别为42.24（-1.65%）/50.32（-0.40%）/59.82（+1.60%）亿元人民币，CAGR为17%。根据可比公司统计数据，2022 年平均EV/EBITDA 为13.4倍，考虑公司行业地位，以及行业增速情况（需求端持续放缓），并参考其美国对标公司Equinix，我们给予万国数据2022 年19 倍EV/EBITDA（-5.00%），则对应目标市值为469.52 亿元人民币（-10.35%），按15.2443 亿总股本计算，则目标价格为30.80 元人民币/股（-10.33%）（对应36.01 港元/股），维持“优于大市”评级。
　　风险提示。受整体行业增速放缓影响，公司数据中心上架率未达预期，影响收入增速，进而影响公司EBITDA 和经调整EBITDA；公司扩张过快，且客户上架率未达预期，导致收入增速放缓，而利息费用和折旧摊销大幅增加导致盈利能力下降等风险。