我们重申零跑汽车的“买入”评级。我们上调零跑汽车（9863.HK）目标价至52.4 港元，潜在升幅26%。
　　重申零跑汽车的“买入”评级：零跑2024 年四季度业绩大体符合此前我们预期，但是公司指引的2025 年销量及全年盈利情况好于我们预测。展望2025 年，（1）零跑C 系列年度车型和中期改款以及新发布的B 系列三款车型，有望推动全年汽车销量高速增长至50 万辆以上。
　　（2）零跑自研自造的核心汽车电子部件能力配合LEAP 3.5 架构，将为公司10%以上的毛利率目标提供支撑。（3）零跑借助优秀的费用管理能力和经营性杠杆，全年有望冲刺盈利。（4）零跑国际在推动销量增长的同时有望实现盈亏平衡。零跑汽车当前市销率为0.9x，估值有重估上行空间，相较于可比新势力估值具备吸引力，维持行业首推。
　　四季度业绩符合预期。零跑2024 年四季度收入达到人民币134.6 亿元，同比增长155%，环比增长37%；毛利率13.3%，同比增长6.6 个百分点，环比增长5.2 个百分点；费用率13.6%，同比下降12.4 个百分点，环比下降2.0 个百分点；因此，营业亏损为3,605 万元，接近盈亏平衡点；净利润为8,094 万元，首次实现单季度盈利。根据业绩及指引，我们上调零跑2025 年和2026 年销量和盈利预测。
　　零跑LEAP 3.5 及B10 预售发布。3 月10 日晚间，零跑发布LEAP 3.5 架构以及B10 预售。在发布会上，零跑表示其自研自造核心电子及高附加值部件占整车成本的65%。其LEAP 3.5 架构配备高通8650 智驾芯片、禾赛激光雷达和端到端大模型，实现高阶智驾，覆盖A/B/C/D 全系车型。B10 预售价10.98 万元起，具备竞争力。当晚，B10 预售发布后的1 小时订单破1.5 万，激光雷达智驾占比73%。
　　估值：我们采用分部加总法估值，使用市销率进行估值，给予零跑2025年汽车销售/服务及其他收入1.1x/1.0x 的市销率，得到目标价52.4 港元，潜在升幅26%，对应目标市销率1.1x。
　　投资风险：新能源汽车行业需求增长不及预期拖累销量增速；新车型及改款主力车型订单表现不及预期；出海进度慢于预期，拖累公司销量成长；渠道优化进度不及预期；国家相关政策、补贴力度不及市场预期；智能驾驶研发进度持续落后。