本报告导读：
　　零跑汽车2025 年实现净利润5.4 亿元，成为国内第二家实现全年盈利的造车新势力。考虑到公司新车周期开启，海外市场拓展加速，我们维持“增持”评级。
　　投资要点：
　　维持“增持 ”评级。我们预计公司 2026/27/28 年归母净利润预测48/77/95 亿元。我们用PS 法为公司估值，参考可比公司，我们给予公司2026 年估值至0.75 倍PS，对应目标价65.67 港元（按1 港元=0.9106 人民币汇率换算）。维持“增持”评级。
　　零跑汽车发布2025 年业绩公告。公司全年实现营业收入647.3 亿元，同比+101.3%；净利润5.4 亿元，实现扭亏为盈，成为国内第二家实现全年盈利的造车新势力。25Q4 营收210.3 亿元，同比+97.3%，环比+36.7%；净利润3.6 亿元，同比+338%，环比+137%。盈利质量方面，公司2025 年全年毛利率14.5%，同比+6.1pct，创年度新高；25Q4 毛利率15.0%，环比+0.5pct，亦创单季新高。毛利率改善主要得益于持续的成本管控、产品结构优化以及其他业务收入的贡献。
　　交付量连续两年翻倍增长，ABCD 四大产品系列全面布局。公司2025 年共交付新车59.7 万辆，同比+101.3%，其中25Q4 交付新车20.1 万辆，同比+66.3%，环比+15.6%，连续创单季交付记录。展望2026 年，公司将完善A 系列与D 系列产品矩阵，四大产品系列将全面发力，带动销量进一步向上。A 系列首款车型零跑A10 将于3月26 日上市，定位“智能精品长续航SUV”。D 系列将推出两款旗舰车型：“科技豪华旗舰SUV”D19 计划于4 月上市，以全维度高端配置重新定义30 万元级全尺寸SUV 价值；首款“科技豪华旗舰MPV”D99 已于品牌十周年活动亮相。两款车型均秉承“科技普惠”理念，以越级技术实现豪华体验的普及。
　　国际化进程全面提速，零跑国际实现盈利。公司2025 年实现出口6.7 万辆，其中25Q4 出口2.9 万辆。截至2025 年底，零跑国际已进入40 个国家和地区，销售及服务网点超过900 家。在新市场拓展方面，公司于2025 年11 月在巴西首发C10 与B10，2026 年1 月A10在布鲁塞尔车展亮相并获关注。本地化生产同步推进，西班牙CKD项目将导入B10 与B05，并配套建设电池工厂，逐步实现区域化供应。此外，零跑国际在成立第二年已实现稳健投资回报， 并与Stellantis 持续深化在整车及零部件等领域的战略合作。
　　风险提示：新能源车销量不及预期；原材料价格大幅上涨。