事件：2025 年Q2 公司实现营收190.1 亿元，同比增长9.0%；实现毛利19.0亿元，同比增长12.4%，毛利率10%；净亏损49.9 亿元，同比收窄1.0%。
　　毛利率稳步回升，费用管控初见成效：Q2 毛利率10.0%，同比提升0.3 个百分点，环比提升2.4 个百分点。其中，汽车毛利率为10.3%，同比下降1.9个百分点，主要系产品组合变动影响。研发费用30.1 亿元，同比下降6.6%，主要系新产品新技术不同阶段的设计开发费用下降及折旧摊销减少；销售及行政费用39.6 亿元，同比增长5.5%，环比下降9.9%，同比增长主要系销售网络扩张带来的成本增加。
　　交付量快速增长，新车型陆续发布:Q2 公司汽车销售额161.4 亿元，同比增长2.9%，主要系交付量增长带动；公司Q2 交付量为7.2 万辆，同比增长25.6%，环比增长71.2%。7 月智能大空间旗舰SUV 乐道L90 正式开启交付，8 月高端旗舰SUV 蔚来全新ES8 启动预售，预计9 月下旬开始交付。
　　萤火虫品牌海外拓展加速，全球化战略持续推进：萤火虫品牌于8 月在欧洲正式开启交付，率先落地挪威和荷兰市场；从国内首台交付到欧洲交付，萤火虫品牌仅用不到4 个月，创下蔚来海外市场拓展最快纪录。此外今年以来，蔚来先后宣布将于2025-2026 年期间通过国家总代理模式陆续奥地利、比利时等15 个国家市场，业务版图不断拓展。
　　Q3 指引：公司预计Q3 汽车交付量8.7-9.1 万辆，同比增长约40.7%-47.1%；收入总额218.12 亿元-228.76 亿元，同比增长约16.8%至22.5%。
　　盈利预测：我们预计2025-2027 年公司营收分别为990/1330/1487 亿元，同比增长51%/34%/12% ， 当前股价对应2025-2027 年PS 分别为1.00/0.75/0.67 倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，公司销量不及预期风险；乐道、萤火虫等新品牌进展不及预期风险；换电站业务不及预期风险；汇率风险等。