公告要点：小鹏汽车发布2025 年三季报，业绩符合我们预期。小鹏汽车Q3 实现营收203.8 亿元，同比增长101.8%，环比增长11.5%。其中，汽车销售收入为180.5 亿元，同比上升105.3%，环比增长6.9%，主要由于新车型交付增长。服务及其他收入达23.3 亿元，同比增长78.1%，售后服务收入与提供技术研发服务收入增长。净利润端，小鹏汽车单季度净亏损持续收窄，2025Q3 单季度净亏损3.8 亿元（2025Q2 净亏损4.8亿元），NON-GAAP 净亏损1.5 亿元（2025Q2 净亏损3.9 亿元）。
　　公司综合毛利率水平持续增长。盈利能力方面，2025Q3 公司综合毛利率20.1%，较去年同期增长4.9 个百分点，环比增长2.8pct，主要系服务及其他收入增长，整体毛利率单季度首次突破20%；汽车毛利率为13.1%，环比略降主要系产品换代所致。费用率方面，公司Q3 研发费用率11.9%，同环比分别-4.2/-0.2pct；公司Q3 销售、行政及一般费用率12.2%，同环比分别-3.9/+0.4pct，费用控制得当。公司二季度批发销量11.6 万辆，同环比+149.3%/+12.4%，对应汽车单车ASP 15.6 万元。
　　公司四维推进AI 业务，落地节奏清晰。1）智能驾驶维度，小鹏探索出第二代VLA 大模型。从标准VLA（V→L→A）转为创新VLA（省略语言中间层转译），降低信息损耗，推理效率更高，反应更快；2）Robotaxi维度，高德成为小鹏Robotaxi 首个全球生态合作伙伴，2026 年小鹏将推出3 款Robotaxi 车型，年内正式开启Robotaxi 试运营，同时将发售面向普通消费者的L4 级别自动驾驶汽车小鹏Robo 版本；3）机器人维度，小鹏全新一代IRON 搭载VLT + VLA + VLM 高阶大小脑能力组合，2026 年将优先选择导览、导购、导巡场景落地；4）飞行汽车维度，汇天打造两大飞行体系，计划2026 开放试乘试飞，2026H2 向全球交付。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司新车节奏，我们下调公司2025~2027 年营业收入预期分别为785/1402/2010 亿元（原值为830/1494/2229 亿元），同比分别+92%/+79%/+43%。考虑到公司AI 布局研发费用增加，新车型上市费用增加，下调2025~2027 年归母净利润为-14/54/95 亿元（原值为-13/68/103 亿元）。2025/2026/2027 年EPS 分别为-0.71/2.81/4.99 元，2026/2027 年对应PE 分别为26/15 倍，考虑到公司AI 底层竞争力不断增强，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：乘用车行业价格战超预期；自动驾驶政策推出节奏不及预期。