预测1Q25 百度核心收入同比略降，百度核心经营利润率同比下滑我们预计1Q25 百度集团收入同比降低3%至306 亿元；其中，百度核心收入同比降低0.5%至237 亿元。我们预期集团1Q25 非通用准则净利润为41亿元，其中百度核心非通用准则净利润为37 亿元。
关注要点
受益于外部需求旺盛，1Q AI云有望维持双位数增长，利润率稳健。受益于行业对GPU云、大模型API调用需求增长，以及互联网、硬科技、创业公司、国有企业对文心大模型、千帆平台的高认可度，我们预计1Q25 百度云收入同比增长23%。我们认为公司核心策略为推动公有云发展，同时也积极满足企业私有化部署需求，我们预计百度云计算利润率有望维持稳健。
1Q25 广告降速有所恢复，AI改造持续。考虑到AI生成内容占比持续提升对变现的压力，我们预计1Q25 核心广告收入继续下滑，但相比4Q24 有所放缓。AI对搜索改造后，用户互动、时长有所恢复，随着2Q25 逐步开启AI广告变现，我们认为2Q25 核心广告收入下滑有望进一步收窄，下半年广告收入有望在某时间点开始转正。今年以来大模型对话产品DeepSeek、豆包、元宝、夸克等均快速获取流量，对用户习惯的影响不容小觑，百度搜索也积极通过接入三方模型、优化内容生态、改造搜索产品及用户互动方式来提升用户粘性，我们认为搜索领域的竞争仍待持续观察。
AI模型加速更新；自动驾驶进军中东。3 月16 日，百度最新“旗舰模型”文心大模型4.5（原生多模态基础大模型）和百度首款深度思考文心大模型X1 正式发布，且公司计划在4 月25 日发布文心大模型4.5 Turbo版本，今年以来百度大模型更新加速、战略转型开源以应对竞争。在去年萝卜快跑官宣进入中国香港市场后，今年继续开拓海外市场。3 月28 日，萝卜快跑宣布与迪拜道路交通局（RTA）签署战略合作协议，计划将在迪拜部署超过1,000 台全无人驾驶汽车；3 月29 日，萝卜快跑宣布与阿联酋自动驾驶出行公司Autogo达成战略，预计将依托萝卜快跑RT6 扩大合作车队规模。
短期百度核心经营利润率下滑。考虑到AI搜索推广周期导致的广告收入承压，我们预计1Q百度核心Non-GAAP经营利润率为16%，低于去年同期。
盈利预测与估值
我们维持25 和26 年收入和非通用准则净利润预测。维持跑赢行业评级，维持美股和港股目标价99 美元和96 港元，基于SOTP估值法对应美股和港股均为11 倍/10 倍的25 年/26 年非通用准则市盈率，较当前美股和港股分别有20%和21%的上行空间（当前美股对应9 倍/8 倍2025/2025 年非通用准则市盈率，港股对应9 倍/8 倍25/26 年非通用准则市盈率）。
风险
新业务拓展不及预期，降本增效不及预期，监管风险。